片仔癀(600436)：核心药品增长稳定 日化产品表现亮眼

报告摘要：

    事件：公司发布2019 年三季报，2019Q3 公司实现营业收入14.47 亿元，同比增加22.44%；实现归属于上市公司股东的净利润3.63 亿元，同比增加19.87%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润3.58 亿元，同比增加19.41%。

    1.药品稳定增长，日化快速增长

    公司2019Q3 营收同比+22.44%，归母净利润同比+19.87%，较2019Q2同比增速（营收+19.33%、归母净利+17.42%）均有所提升，公司经营向好。

    报告期内核心产品肝病系列用药稳定增长（+23.74%），日用品、化妆品快速增长（+33.14%）。公司业绩符合预期。在“一核两翼”战略的带动下，公司未来增长可期。

    2.核：片仔癀系列，具备持续增长空间

    ①量：区域营销活动+体验馆拓展布局拉动销量提升

    区域营销活动：为拓展华东以外市场，提升品牌知名度，增强终端活力，公司积极开展区域营销活动。2018 年12 月，公司冠名的大型药店活动于湖南长沙收官，今年也继续加大两湖地区活动力度。2019H1 华中地区（两湖+河南）营业成本+70.37%，成本增幅为各区域首位。受益于区域性营销活动，本期华中营业收入+50.85%，为增长最快的区域。其后公司也着力推进京津冀地区品牌拓展，预计将为华北地区业绩带来积极拉动作用。

    体验馆拓展：片仔癀体验馆为公司重要的创新销售模式，公司通过积极在全国重点及空白市场开设片仔癀体验馆，筛选优质客户，同时提升品牌的认知度和忠诚度，扩大市场增量。目前片仔癀体验馆已发展至近200 家，覆盖了大部分省会和主要发达城市，其中福建省内门店约占30%，省外门店约占70%。体验店的覆盖为业绩增长提供重要支撑。目前公司也积极推动体验馆向纵深、向北发展，推动公司产品的销售。

    ②价：核心产品仍有提价预期

    公司核心产品片仔癀锭剂由2004 年出厂价125 元/粒起，经历多次提价。最近一次提价为2017 年5 月，市场零售价由500元/粒上调至530 元/粒。近年来核心原料药牛黄的价格增长显著，2016 年至今天然牛黄每公斤价格涨幅达146%。长期来看，牛黄、麝香、蛇胆等原料药价格均呈上涨趋势，未来将对片仔癀系类产品成本产生上升压力。在此压力下，公司核心产品仍有提价预期。

    3.翼：日化和化妆品，快速放量贡献利润

    日化和化妆品业务是公司“一核两翼”发展战略的重要一翼。公司通过发掘特色功效产品、加大终端宣传强化日化和化妆品板块的建设。近年来，日化、化妆品高速增长，2015 年至今已实现营业收入翻倍。由于日化、化妆品产品的毛利率较高，受益于此类产品的销售额占比提升，公司的整体毛利率也有所提升，盈利能力增强。由于化妆品子公司业绩的快速增长，公司拟新建仓库、改善生产车间，以期满足产业规模增长需求。得益于公司对老字号品牌的持续宣传、体验馆布局的逐步拓展，我们认为日化、化妆品板块的业绩保持快速增长可期。

    盈利预测及投资评级：片仔癀为国家“双绝密”配方，为公司构建了天然宽阔“护城河”。我们认为产品长期具备提价空间，且随着品牌拓展活动的推进和体验店的全国范围覆盖，片仔癀产品增长空间广阔。此外，快速成长的日化板块也将为公司业绩增长提供推动力。预计公司2019、2020、2021 年实现营收59.03、72.44 和88.51 亿元，归母净利润有望分别达到14.44、18.15 和22.85 亿元，EPS 为2.39、3.01 和3.79 元，当前股价对应估值为46.57、37.05 和29.43 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：原材料价格上涨；产品销售不达预期。