深度*公司*杰瑞股份(002353)：创新变革造就一流装备品质 业务结构优化提升盈利能力

杰瑞股份发布三季报：（1）公司收入42.41 亿元，同比增长45.9%，净利润9.05 亿元，同比增长149.5%，毛利率36.4%，较去年同期上升8.2 个百分点，净利率21.3%，较去年同期上升8.9 个百分点；（2）第三季度收入16.62 亿元，同比增长41.2%，单季度净利润4.05 亿元，同比增长129.3%；单季度毛利率38.9%，环比上季度提高2.5 个百分点，较去年同期上升9.0个百分点，单季度净利率24.4%，较去年同期上升9.3 个百分点。因钻完井设备毛利率超预期上升，我们上调盈利预测，维持买入评级。

    支撑评级的要点

    公司盈利高弹性，主要来自行业高景气度和公司收入结构优化。公司三季度业绩表现符合预期，单季度净利润维持100%以上增长，高增长的原因一方面来自国内油气大开发，推动公司销售收入及订单保持30%-40%以上增速，另一方面，公司第三季度净利率24.6%，较去年同期净利率15%上升9.3 个百分点。盈利能力的快速上升，主要体现在业务结构中高盈利能力的钻完井设备收入占比从去年三季度的34%提高到今年三季度的45%，且收入大幅增长的情况下仍维持固定成本不变或小幅增长，人均产值的大幅上升，管理费用率、销售费用率持续下行等方面。

    三桶油保持高强度油藏勘探开发，为油服行业维持高景气度提供前提保障。据公司中报，公司上半年钻完井设备订单增幅超100%，三季度延续钻完井订单高增长态势。同行业中，据宝石机械公众号显示，宝石机械截至10月25日第100台压裂车下线，四机厂也已经交付上百台压裂设备，均较去年有50%-100%增长。根据我们井场调研，尽管目前压裂设备存量市场紧缺程度得到缓解，但国内100 多个连续油管存量设备的服务能力日益紧张，延续了增产设备供不应求的态势。增产设备行业火爆程度延续，将依赖于油气藏地质理论新的认识和储量勘探新发现，而去年以来三桶油依次在渤海、四川盆地、鄂尔多斯油田、塔里木等都有新的储量发现，且塔里木盆地除奥陶系以外有可能还存在富油多气的其他地层。

    贴近市场的技术创新与变革造就一流装备品质。公司自身拥有多支训练有素的压裂和连续油管服务队伍，对公司装备的品质大幅上升起到关键支持。同样结合油服队伍施工作业中遇到的井场问题，2018 年杰瑞自主研发并推出了全球首创的压裂免破砂袋供砂设备、全球首台超大功率固井车以及智能超大型电控连续油管设备，推出电驱压裂橇产品，研制成功全球单泵功率最大的7000QP 系列大功率压裂柱塞泵；2019 年杰瑞自主研发并推出了成套电驱压裂设备，并实现国内多套电驱压裂设备销售，自主研发的世界首台双混合大排量超大功率固井车成功下线， 自主研制的全球首台7000 型电驱压裂橇也成功下线，这些设备的推出有助于公司继续领跑页岩气开发装备，在行业内始终保持领先地位。

    估值

    考虑钻完井设备订单持续向好，且毛利率上升幅度超预期，我们将19/20/21 年杰瑞净利润12.1/16.8/21.3 亿元上调至13.1/19.2/26.0 亿元，对应EPS 从1.26/1.75/2.22 元/股上调至1.37/2.01/2.71 亿元/股，目前股价对应PE估值分别为22/15/11 倍，维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    贸易战恶化导致核心部件进口难，市场对周期估值的短期波动。