保利地产(600048)：销售延续较快增长 静待业绩高峰到来

事件：公司发布2019 年三季报，前三季度实现营业收入1118 亿元，同比增长17.8%，归母净利润128 亿元，同比增长34.1%，实现销售额3468亿元，同比增长14.2%，销售面积2294 万平方米，同比增长13.3%。

    销售延续较快增长，全年销售可期。公司前三季度实现销售额3468 亿元，同比增长14.2%，增速相对上半年小幅回落3.1pct，其中一二线占比为75%，销售面积2294 万平方米，同比增长13.3%， 增速相对上半年小幅提升0.7pct。我们认为，受益于相对合理的区域布局和较为充沛的可售资源，公司本年销售仍将维持10%以上的增速，预计在4500 亿元以上。

    竣工-结算剪刀差料将收窄，静待结算高峰到来。公司前三季度完成竣工面积1723 万平方米，同比增长46.9%，增速相对上年全年提升4.9pct，与此同时，公司营收增速为17.8%，为18H1 以来新低。从公司表内项目成熟度来看，我们认为公司竣工-结算剪刀差将在较短时间内收窄，结算高峰已然接近，营收增速提升可期。

    毛利率预计维持高位，少数股东损益占比料将下降。公司19Q3 综合毛利率为35.9%，相对H1 下降3.9pct，相对上年同期提升3.2pct，考虑到高毛利区域在结算中的占比有望提升，我们认为公司毛利率仍将维持高位。同时，公司19Q3 少数股东损益占比为26.7%，相对H1 上升3.6pct，我们认为公司全年少数股东损益占比为25.5%，相对上年全年下降2.1pct。

    拿地相对上半年更偏积极，在手土储仍然充沛。公司三季度新增计容建面667 万平方米，占前三季度的44.7%，前三季度拿地总价996 亿元，占销售金额的28.7%，相对上半年提升7.7pct，拿地相对上半年更偏积极。公司在手土储7654 万平方米，可满足公司未来2 年左右的开发需求。

    静待结算高峰到来，维持“买入”评级。我们预计公司2019 年至2021 年营业收入为2677 亿元/3561 亿元/4613 亿元，归母净利润为280 亿元/359亿元/424 亿元，EPS 为2.36 元/3.02 元/3.56 元，当前股价对应PE 为5.6倍/4.4 倍/3.7 倍，维持目标价17.7 元（对应7.5 倍PE） 。

    风险提示：项目竣工及结算进度不达预期；结算毛利率不达预期；公司销售不达预期；融资超预期收紧。