顺丰控股(002352)2019年三季报点评:Q3单季扣非净利增速61.6% 参考联邦快递历程 公司正处于较好投资阶段

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:吴一凡/刘阳/肖祎/王凯 日期:2019-10-27

公司公告2019 年三季报:1)财务数据:前三季度收入788 亿,同比增长20.4%,其中速运快递业务收入746 亿,同比增长16%;实现归属净利43.1 亿,同比增长44.8%,扣非净利35.1 亿,同比增长24.5%。2)分季度看:Q3 实现收入287 亿元,同比增长25.4%,实现扣非净利11.8 亿,同比增长61.6%;Q1 及Q2 分别实现收入增速16.7%及18.6%,实现扣非归属净利分别为8.4 及14.9亿,同比为下滑6.8%及增长25.1%。3)经营数据:前三季度业务量32.5 亿件,同比增长16.6%,单票收入22.9 元,同比下降0.5%,Q3 单季业务量12.2 亿件,同比增速31.3%,Q1 及Q2 分别为7.3%及10.9%。

    踏准节奏,借特惠专配再度发力电商件市场,效果显著。1)再度发力电商件市场。19 年5 月公司推出针对电商大客户的特惠专配产品(预计单位价格降至5-10 元),填补过去价格区间空白,以“填仓”模式发力,既刺激业务量,又提升装载率降低成本。2)效果:刺激业务量连续5 个月提升,8 月突破30%,9 月再升至38%,是18 年3 月以来最快增速,同时公司是唯一业务量较8 月提速,该业务帮助公司提升装载率,带来边际正贡献。9 月公司业务量增速超过行业13 个百分点,且追近通达系,申通(50.64%)>圆通(42.19%)>韵达(40.57%)>顺丰(37.99%)>行业(25%),预计双11 公司业务量增速或超预期。市场份额角度:公司Q3 份额达到7.6%,较Q2 提升0.9 个百分点,9月已经达到8.1%,为剔除春运月外18 年5 月以来最高。3)我们认为该产品不仅是阶段性产品,而是公司未来要发力的持续增长点。电商件的性价比是相对的,客单价与物流配送成本的系数直接影响物流选择。快递价格下降,会使得更多价格带产品进入顺丰的配送范围,而顺丰凭借自身的品牌与管理实际可帮助客户降低隐性物流成本。

    成本管控进行时,红利不断释放。1)毛利率同比提升:Q3 毛利率18.4%,同比提升0.9 个百分点,其中Q1、Q2 毛利率分别为18%及21.5%,同比提升0.4 及1.4 个百分点。2)成本降低更重要的意义在于可帮助公司拓宽价格带与产品体系:扬长补短,提升产品性价比,拓宽价格带与产品体系,扩大市场空间。

    估值探讨及投资建议:1)我们在深度研究报告《复盘联邦快递,探索顺丰棋局》中提出:参考联邦快递,当前业务量与毛利率回升阶段是较好的投资期。 2)短期催化剂:成本管控红利正在释放。Q3 业务量提升,单季利润增速达61.6%,以及Q4 料将延续高增长,同时公司借助特惠件大概率双11 将显著提速。3)盈利预测:考虑公司非经损益,我们调高2019-21 年盈利预测分别为58.6、71.8 及86.8 亿(原预测为54.1、66.4 及78.9 亿,2019 年预计扣非48.5亿+非经10.1 亿);4)估值探讨:分部估值预计市值至少可达约2200 亿。传统核心盈利业务(时效+经济)给予30 倍PE,价值1800 亿;新业务虽尚未盈利,但快速增长有盈利曙光,给予2 倍PS,市值372 亿(重货120 亿+冷运50 亿+同城16 亿=186 亿),不考虑顺丰科技投入还原情况下,我们认为公司市值至少可以达到2172 亿,对应目标价50 元,维持“推荐”评级。

    风险提示:资本开支过大,经济大幅下滑影响公司时效件业务。