康力电梯(002367)：净利率显著回升 盈利能力持续修复

康力电梯公告19 年三季报：营业收入27.2 亿，同比增长19.8%；归母净利润2.01亿，同比增长224%；预计19 年归母净利润2.4-2.6 亿，完全符合我们此前的预期。预计19-20 年净利润为2.53 亿/3.42 亿，对应PE 为27 倍/20 倍，行业边际向好，19 年拐点确立，明年业绩仍有较大弹性，上调至“强烈推荐—A”评级。

    净利率显著回升，盈利能力持续修复。19 年前三季度收入27.2 亿（+19.81%），归母净利润2 亿（+224%），其中Q3 单季归母净利润9800 万（+354%）。主要原因在于：（1）毛利率、净利率继续回升，盈利能力显著修复：Q3 毛利率29.5%，同比提升3.7pct，净利率7.4%，同比提升4.5pct，主要由于①公司前期控制产品销售价格下降的举措显现出一定的效果，制造费用与去年同期相比有所下降，且随着钢价下降，公司与供应商协商，做了一定幅度的外购部件价格调整，从而原材料价格的下降传导至主要原材料成本及外购部件的成本下降。（2）销售、管理费用率进一步降低，Q3 非经常性收益共3900万：前三季度得益于公司精细化费用管控，销售费用率11.8%，同比降低3.8pct，管理费用率7.6%，同比降低0.6pct；Q3 经营现金流净额2.1 亿元，同比变化不大；由于收到1371.6 万元的政府补助以及公司理财产品的持有处置收益3121.6 万元，公司投资活动现金流净额4.3 亿，同比大幅增长48.5%。

    在手订单维持12%增长。截止19 年三季度末，公司正在执行的有效订单为58.44 亿元（未包括中标但未收到定金的城际铁路联络线北京新机场段、北京至张家口铁路等共计5.38 亿）。公司受上半年货币宽松、房地产竣工改善影响，发货量保持较高增长，18 年Q4 以来订单开始回升，到目前仍保持一定程度增长，随着出货量持续提升，规模效应将继续显现。

    公司积极布局旧楼加装电梯民生工程，契合电梯行业发展大方向。康力全资子公司“幸福加梯”现阶段以单梯销售、一体化工程双重业务模式面向市场，开发代理商体系，通过自主工程、合作开发项目，在北京、承德、济南等多地，开展建设有幸福加梯样板梯工程，并新推出面向存量建筑旧楼电梯市场的改造电梯选型产品。

    19 年行业拐点确立，市场格局明显好转，价格止住跌势，20 年有望继续好转。近年来“无序竞争、打价格战”的情况愈演愈烈，部分中小企业由于缺乏长远的发展战略规划，往往忽视了供应链的管理和控制，而着眼于单纯的价格竞争，使得这些电梯企业没有形成研发、生产、销售的良性循环。很多电梯企业缺乏上游电梯零部件生产的技术和条件，行业下行使得盈利空间进一步压缩，同时对上游大型电梯零部件供应商的议价能力也较弱，从而更加减弱了这些电梯企业的技术创新能力，形成了恶性循环。18 年行业整体毛利率、净利率创下历年新低，即使是行业巨头也陷入“低谷阵痛期”，中小企业情况更严峻，近百家企业倒闭或转型，而落后产能的出清，一定程度改善了行业经营情况，也推动行业格局继续转好。产业内调研了解，目前行业价格已经普遍止住跌势。

    继续推荐康力电梯，上调至“强烈推荐-A”评级。“规模效应+格局好转”带来的盈利修复仍将持续，电梯有望开启3 年的行业景气周期，目前最大风险来自成本端（钢材、稀土价格）。19 年已为电梯行业业绩转折之年，而未来几年更新需求将拉长景气周期，截止9 月30 日公司在手订单58.4 亿，同比增长12%，也验证这一判断。预计康力电梯19-20 年净利润为2.5 亿/3.4 亿，对应PE 为27 倍/20 倍，上调至“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：

    （1）钢材价格大幅上升：电梯主要原材料为钢材，若钢材价格大幅上升，将显著影响产品毛利率；

    （2）稀土价格波动风险：稀土是电梯关键部件曳引机主要原材料，价格波动也将一定程度影响电梯毛利率；

    （3）房地产增速不及预期：房地产仍是电梯行业最大的下游，若房地产竣工面积下滑过快，将显著影响电梯需求。

    （4）资产减值损失。