正泰电器(601877)三季报点评：稳健高增延续 光伏有望迎来提速

事件描述

    公司发布2019 年三季报，2019 年1-9 月实现营收225 亿元，同比增长18%；实现归属母公司股东净利润28.6 亿，同比增长3%；扣除电站股权出售对上年同期净利润的影响，1-9 月公司归属母公司股东净利润同比增长20.5%。

    事件评论

    整体稳健，实际经营延续较快增长。公司低压电器和光伏两大主营业务预计2019Q3 继续保持较好的经营态势，共同驱动公司2019Q3 实现营收80.5 亿元，同比增长12%。盈利能力方面，公司2019Q3 毛利率达31.7%，同环比均实现一定程度提升，预计主要受益公司产品竞争力加强以及产品结构变化；公司2019Q3 期间费用率16.3%，同比增加1pct，其中财务费用增加相对较多。综合来看，公司在营收增长和毛利率抬升的推动下，保持了较高的业绩增速。扣除出售部分光伏电站项目股权对去年同期净利润的影响后，公司2019Q1-Q3 归属母公司股东净利润同比增长20.5%，较上半年增速有所抬升。

    低压持续实现超越行业式增长，光伏电站运营进一步聚焦分布式。分业务看，1）低压电器方面，公司作为国内分销市场龙头，近几年一方面理顺渠道利益以及加强经销体系建设，推动公司在分销市场集中度不断提升；另一方面，公司借助产品创新升级以及完善的渠道服务网络进入直销领域，设立国内大客户业务拓展平台，上半年公司低压战略大客户业务订单同比增长超170%。2）光伏方面，今年跟随整体行业高景气，公司光伏业务保持了较高增速，其中公司2019Q3 末拥有光伏运营电站3.2GW，分布式电站装机占比64%，继续维持增长态势；EPC 和海外光伏电站项目带动公司预收账款明显增加，表明后续行业的高景气。

    其他财务指标方面，2019Q3 末公司应收款项余额较2019Q2 末减少约2 亿元，其中应收账款余额减少约11 亿元；存货余额较2019Q2 末增加约6 亿元；应付款项和预收账款余额分别较2019Q2 末增加约10、6亿元。公司2019Q3 经营性现金净流入约20 亿元，同环比增长明显。

    展望后续，我们认为公司依旧能够维持稳健高增长，其中低压电器业务依托分销和直销市场共同推动，有望继续实现超越行业的高增速；光伏业务随Q4 行业景气提升，判断公司增长将进一步提速。预计公司2019、2020 年归属母公司股东净利润分别为40、47 亿元，对应PE 分别为12、10 倍，安全边际显著。维持买入评级。

    风险提示： 1. 低压电器市场增速超预期下滑；2. 光伏装机规模不达预期。