天坛生物(600161)三季报点评:收入端保持快速增长 存货周转加快 景气度持续提升

类别:公司 机构:民生证券股份有限公司 研究员:孙建 日期:2019-10-25

  一、事件概述:天坛生物发布三季报,前三季度实现归母净利润4.67 亿元(+17.7%)

      一、 公司公布三季报2019 年前三季度实现收入25.2 亿元(+22.5%),归母净利润4.67亿元(+17.7%),扣非归母净利润4.66 亿元(+18.3%)。

    二、点评:

      Q3 同比增速较Q1 和Q2 下滑主要是去年3 季度基数高。Q1、Q2、Q3 单季度分别实现营业收入7.1 亿、8.6 亿、9.6 亿元,同比增长27%、28%和15%;实现归母净利润1.31、1.62、1.73 亿元,同比增长19%、25%和11%。Q3 同比增速较Q1和Q2 下滑主要是去年3 季度基数高。去年收入从3 季度开始加速的原因主要为组建好了销售团队开始加大产品推广,促进了销售,以及三大所去年Q1 开始复产下半年开始贡献收入。

      公司在继续加大渠道拓展和产品学术推广。前三季度销售费用同比+47%,销售费用率达到6.7%(+1.1pp),但Q3 单季度销售费用率(6.3%)较Q1(7.2%)、Q2(6.7%)环比有所下降,预计与行业好转有关。毛利率49.1%(+0.8pp),预计产品的价格上涨被原材料和人工成本上涨掩盖。也有可能与毛利率较低品牌销售占比提升有关。

      浆量和产品周转加快,行业景气度持续提升。血制品销售季节性不强,半年度和季度存货周转率具有一定的参考意义,2019Q3 存货周转天数为较之上个半年度进一步缩短了近20 天,2018 年底、2019H1 和2019Q3 存货周转数据分别为401 天、396 天和375 天,浆量和产品周转加快,行业景气度持续提升。行业景气度高点时期2015 年血制品生产企业的平均周转天数为353 天。目前天坛周转天数接近2015年的周转天数。上半年因批签发收紧的原因,导致公司在产品库存增加,影响周转,三季度周转好转有可能是批签发正常后,产品库存减少,周转加快,存货周转天数更真实的反映目前的行业景气度情况。

      浆量增长无虞,成长路径清晰,成长确定性高。根据公司公告,公司有9 家浆站获批待采(其中1 家兰州泾县9 月份新获批)云南浆站刚获批采浆,现有浆站预计仍有10%左右提升空间,预计三年累计贡献近 610 吨采浆增量,采浆量增长预计无虞。支撑公司持续扩大规模优势和稳固龙头地位。在血液制品供需平衡之前,提供足够的浆量规模和增长动力。同时,公司加大血制品新品类和实现品种升级,和渠道布局和构建学术推广队伍,夯实血制品企业中长期发展的竞争力,发展路径清晰,保持行业领先优势。

      三、投资建议:

      我们预计公司19-21 年净利润 6.23/7.52/10.16 亿元,对应EPS 0.6/0.72/0.97 元,对应当前股价PE 为46/38/28x,处于历史估值中枢偏上部分,但考虑到公司浆量增长稳定,成长确定性高,可以享有一定估值溢价,同时考虑到血制品景气度持续改善,公司受益明显,首次覆盖,给予“推荐”评级。

      四、风险提示:

      产品价格波动风险,政策风险,安全性风险,整合不及预期风险,新产能建设进度不及预期风险,新批浆站不及预期风险,研发进度不及预期风险。