盈趣科技(002925)：增长符合预期 看好电子烟业务发力

公司发布19 年三季报：Q1-Q3 实现营收26.02 亿（+29.02%），归母净利6.50 亿（+7.31%），扣非归母净利6.11 亿（+9.62%）。其中Q3 单季实现营收9.72 亿（+36.97%），归母净利2.32 亿（+11.58%），扣非归母净利2.32 亿（+20.49%）。综合来看，公司业绩表现符合预期。

    家用雕刻机维持快速增长，IQOS 业务预计环比修复：整体看Q3 收入增速延续了较快增势：（1）创新消费电子产品方面，我们预计家用雕刻机客户订单仍维持高增长；根据PMI 三季报，Q3 单季度IQOS 烟弹销量同比增长84%、环比上半年大幅提速，我们预计公司电子烟精密塑胶件业务环比上半年迎来修复。（2）智能控部件方面，受到贸易摩擦影响预计增速略有放缓，但公司持续深化与罗技、Asetek 等大客户的合作，例如切入罗技的gaming 和video 事业部，预计增长保持稳定。（3）汽车电子业务来自宇通、金龙、亚星、沃尔沃、马可波罗等商用车客户的订单维持快速增长，对收入的贡献提升。

    新品迭代+美国市场放量预期，看好明后年IQOS 业务发力：10 月新品IQOS 3 DUO（一次可连续使用2 烟弹、充电时间缩短50%）于日本市场率先发售，进一步巩固日本优势市场，且预计将于年底推广至更多市场。此外随着美国市场调味电子烟监管趋严、唯一获得PMTA 认证的IQOS 有望超预期铺货，PMI 预计到2021 年可以完成900-1000 亿支烟弹年出货量目标。我们持续看好明后年盈趣科技作为IQOS 烟具配套产业链核心供应商订单快速增长。

    外延补强业务链，海外建厂持续推进、转移产能：9 月公司以80 万美元收购Focuson 全部股权，其旗下拥有串云科技（主要从事蓝牙定位设备的研发与销售）与Tracmo（主要从事软件、电子商务和互联网业务）；以1960 万元收购上海开铭56%股权，其业务为电子制造业智能工厂管理系统研制，与厦门攸信具有协同作用；以362 万元收购上海艾铭思51%股权，其业务为汽车电子，有望与公司汽车电子业务协同。期内公司推进马来西亚建厂进度，9 月3 日租赁位于马来西亚柔佛州的41.6 万平米土地（租期58 年，租金合计1.57 亿元，每年约271 万），部分用于自建厂房（转移对美出口产能），部分提供给国内优质供应商建厂房，增进产业链协同。

    产品结构变化导致毛利率下降，期间费率小幅上升：Q1-Q3 公司毛利率38.74%（较去年同期下降3.22pct），系高毛利率电子烟业务销售占比降低所致所致。Q1-Q3 期间费率9.45%，较去年同期上升0.76pct。其中销售费率1.41%，较去年同期下降0.34pct；管理+研发费率达10.59%,较同期增加1.30pct，系股权激励费用（预计19-21 年分别摊销2162、1158、362 万元）及研发投入增加所致；财务费用率-2.54%，去年同期为-2.38%，系利息收入及汇兑收益增加所致。值得注意的是，公司Q3 单季度发生资产减值损失1561 万、公允价值变动损失1728 万（主要为远期合约），合计损失较18Q3 增加3958 万，若剔除此项影响预计公司Q3 净利润表现较好。综合来看Q1-Q3 公司归母净利率24.98%，较同期下降5.08pct。

    存货、应收款增长，现金流承压：截至期末公司账上存货5.64 亿，较19H1 增加0.42 亿，主要系应马来西亚工厂生产需要增加库存所致；存货周转天数较去年同期增加4.55 天至75.95 天；应收账款及票据合计12.29 亿较19H1 增加2.66 亿元, 应收账款周转天数较去年同期增加9.49 天至99.91 天；应付账款及票据较19H1 增加0.06 亿至6.70 亿元。综合来看，Q1-Q3 公司的经营性现金流净额1.53 亿元，同比减少77.68%。

    盈利预测与投资评级：我们预计19-21 年分别实现营收36.75 /46.82 /59.37 亿，同增32.3% /27.4% /26.8%；归母净利9.60 /11.71 /13.92 亿，同增18.0% /21.9% /19.0%。当前股价对应PE 为19.23X/15.77X/13.26X，维持“买入”评级。

    风险提示：贸易战影响国外客户订单，电子烟业务不达预期