恒力石化(600346)季报点评:三季报略低于预期 关注乙烯项目进度

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:刘曦/庄汀洲 日期:2019-10-25

三季报净利增长86.6%,业绩略低于预期

    恒力石化于10 月23 日披露三季报,报告期内实现营收763.3 亿元,同比增长74.1%,实现净利68.2 亿元,同比增长86.6%,对应EPS 为0.98 元,其中Q3 单季度实现营收340.0 亿元,同比增95.6%,实现净利28.0 亿元,同比增58.0%,业绩略低于预期。我们预计公司2019-2021 年EPS 为1.61/2.39/2.75 元,维持“买入”评级。

    前三季度聚酯及PTA 景气下行,炼化投产贡献业绩增量

    2019 年前三季度,公司聚酯/PTA 业务分别实现营收172.7/219.5 亿元,同比下滑4.0%/11.7%,分产品销量整体稳定,价差均有所收窄。炼化方面,由于2019Q2 项目投产,1-9 月实现营收273.1 亿元,贡献业绩增量,公司前三季度毛利率提升1.5pct 至18.0%。油品消费税增加导致营业税金率同比提升0.6pct 至1.2%,其他费率整体平稳。

    Q3 聚酯及PTA 趋势下滑,炼化开工率提升

    环比来看,公司Q3 聚酯板块实现营收57.9 亿元,下滑4.6%,产销量变化较小,但均价及价差整体下滑,PTA业务实现营收59.1 亿元,下滑14.3%,价差亦有收窄。尽管炼化板块Q3 实现化工品/成品油销量252/126 万吨,增长11.6%/181%,但由于折价预售因素,产品均价仅微幅提升,9 月份重整装置消缺影响部分产品开工率。综上,综合毛利率下滑3.0pct 至18.7%。

    油品消费税致营业税金率提升1.8pct 至2.2%,炼化转固致财务费用率升1.1pct 至3.5%,其他收益及投资收益整体下降1.45 亿元。

    资本开支压力仍存,经营重点转向现金流量表

    从资产负债表分析,公司固定资产较Q2 末增加262 亿元至820 亿元,炼化完全转固。在建工程131 亿元,乙烯项目已投入超过一半资金,公司预计年内仍有约100 亿元投资,长期借款看,较Q2 末仅微增9.85 亿元,资本开支压力仍存。公司Q3 单季度经营性现金流入377 亿元,超过营收,净现金流142.5 亿元,远超净利润,主要来自预收账款增加(34 亿元)、存货减少、应收账款增加,财务费用及折旧等。高额预收款表明产品预售显著,经营重点转向现金流量表,影响当期收入及利润。

    石化行业整体回调,乙烯项目仍将贡献增量

    9 月底以来,伴随旺季需求及油价走势趋弱影响,聚酯/PTA/石化行业整体回调,我们认为产品线整体盈利已至低位。公司预计乙烯项目将于2019Q4投产,后续仍将贡献业绩增量。

    维持“买入”评级

    公司产业链一体化逐步成型,乙烯项目有望提前贡献业绩,我们维持公司2019-2021 年EPS 1.61/2.39/2.75 元的预测,结合可比公司估值水平(2019年12 倍PE)及公司较高业绩增速,给予2019 年13-14.5 倍PE,对应目标价20.93-23.35 元(原值20.59-22.72 元),维持“买入”评级。

    风险提示:油价大幅波动风险,项目建设进展不及预期风险。