华能国际(600011):量减价增致收入微增 成本下行致利润大增

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:晏溶 日期:2019-10-25

  事件概述

      2019 年10 月22 日,公司发布2019 年第三季度报告:公司2019 年前三季度实现营业收入1272.32 亿元,同比增长0.99%;归属于上市公司股东的净利润为53.89 亿元,同比增长170.95%。基本每股收益0.32 元,同比增长166.67%。

      分析判断:

      量减价增致收入微增,二季度发电量降幅收窄公司2019 年前三季度发、售电量分别为3021.87、2879.89 亿度,分别同比下降7.52%/6.44%。但前三季度公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为417.69 元/兆瓦时,同比增0.14%,在量减价增背景下,公司前三季度实现营业收入1272.32 亿元,同比增长0.99%。公司前三季度发电量相较去年共减少246 亿度电,其中Q1/Q2/Q3 同比去年少发电量分别为4.72、123.2、96.77 亿度电,三季度发电量降幅有收窄趋势。二季度火电机组发电量发生较大降幅的省份包括河南省、江苏省、广东省和上海市,三省一市合计减发量占二季度总减发量的59%;三季度火电机组发电量发生较大降幅的省份包括山东省和河南省,二者分别占二季度减发总量的69.6%和13.28%。以上省份中除河南省外,都属于近年来外送电输入较多的省份,在此冲击下,本地火电发电机组发电量降幅明显。

      以山东省为例,2018 年该省电网全年接纳外电700 亿千瓦时,占全网总用电量的15%左右,这一比例在今年还在进一步提高,受此影响,公司在山东的燃煤机组,今年三季度少发67 亿度电,对上市公司总体发电量增速形成拖累。

      电煤成本下行致利润大增,公司装机结构不断优化公司前三季度营业收入微增0.99%的情况下,归母净利同比增长170.95%,主要原因为成本端动力煤价格的下行。前三季度公司煤电占总发电量的比例为84%,国内前三季度煤炭平均价格(秦皇岛港口5500 大卡动力煤)为598.18 元/吨,较去年同期均价654.13 元/吨下降8.56%,成本端因电煤价格下行而得到了较好的控制。再加上公司利用自身规模优势而拥有较好的议价权,长协占比及兑现率高,公司火力发电成本同步降低,直接导致毛利率和净利率等盈利指标上升明显。年底煤电定价谈判进入预热期,在电价改革的大背景下,电力企业向下压价意愿强烈,从需求端向供应端传导价格压力,煤价下降预期较强,公司盈利有望继续增厚。报告期内,公司全资拥有的华能辽宁营口热电风电场合计12.5 兆瓦、持股60%的华能河  南渑池风电场部分项目合计6 兆瓦以及持股96.52%的华能河南甄窑风电场部分项目合计14 兆瓦分别投产。截至2019 年9月30 日,公司可控发电装机容量为106169 兆瓦,权益发电装机容量为93766 兆瓦,其中天然气、水电、风电、太阳能和生物质发电等清洁能源装机占比约16.1%,公司向装机结构不断优化的目标加速迈进。

      电力交易市场化稳步推进,优质发电资产稀缺性凸显

      公司前三季度结算市场化交易电量1464.71 亿千瓦时,交易电量比例为51.23%,比去年同期增加10.87 个百分点,市场化比例进一步提高。9 月底国务院常务会议决定,从2020 年1 月1 日起,对尚未实现市场化交易的燃煤发电电量,取消煤电价格联动机制,将现行标杆上网电价机制,改为“基准价+上下浮动”的市场化机制。从影响程度来看,受此影响最直接的应属火电行业。在当前全社会用电量需求增速下降,火电装机容量过剩的大背景下,全面推行火电市场化交易,将在一定程度上推动电价下降,短期来看,火电企业的利润空间将被压缩。拥有横跨火电、水电、风电等多个领域的综合性发电企业的竞争优势明显,同时成本优势强的大型火电企业优势明显,电厂盈利会分化将加大,这或许将是一场电力行业的供给侧改革,看好龙头企业的规模优势和控成本优势。

      投资建议:

      公司作为行业龙头,在发电量增速二三季度持续下滑的情况下,通过控制燃料成本等手段,取得了前三季度归母净利同比170.95%的快速增长。虽然火电行业有全面推行市场化交易的预期,但公司作为清洁能源装机占比超16%,并且能够较好的控制动力煤采购成本的龙头企业,在未来竞争中依然优势明显。我们预计2019-2021 年公司EPS 分别为0.45、0.57、0.63 元/股,对应PE 分别为13、10、9 倍,首次覆盖,给予“增持”评级。

      风险提示:

      1)动力煤价格趋势反转;2)全社会用电量增速不及预期;3)电力市场化推进过程中结算价格大幅下降。