万华化学(600309)：业绩略超预期 新项目进展顺利

核心观点

    三季报略超市场预期：公司披露19 年三季报，前三季度实现营业收入485亿元，同比下滑12.5%；归母净利润79 亿元，同比下滑41.8%（合并口径）。

    19Q3 单季度实现营业收入170 亿元，同比下滑6.6%；归母净利润22.8 亿元，同比下滑25.5%。收入与利润下滑的主要原因是公司主要产品MDI 的价格相比18 年同期下跌约30%，虽然产品价格不利，但公司仍获得22.8亿元净利，略超市场预期。

    整体景气度已进入底部区间：公司MDI 与大部分石化产品的价格价差都已进入历史平均水平的较低位置，从周期角度看，整体景气度进一步下滑的空间的已经非常小。然而19Q3 单季度公司年化ROE 仍达到23%，相比上一轮底部15 年时已经大幅提升，这得益于公司这些年持续延伸产业链，并挖掘成本潜力。公司在周期底部区域时，年化盈利对应的动态PE 在15 倍左右，即使不考虑成长性，也已略被低估。

    新项目进展顺利：19Q3 公司在建工程达到201 亿元，已经超过15 年石化一期项目全面投产前的最高水平，比19H1 增加了43 亿元，预计乙烯一体化等新项目进展较为顺利，而新项目投产将成为万华持续成长的重要动力。

    财务预测与投资建议

    我们预测19-21 年公司每股EPS 为3.80、3.60 和4.24 元，按照可比公司19 年14 倍市盈率给予目标价53.23 元，维持买入评级。

    风险提示

    宏观经济风险、原油价格波动风险、新项目进展风险、MDI 行业壁垒突破。