恒力石化(600346)：一体化优势逐渐体现 净利润大幅增长

本报告导读：

    盈利符合预期，炼化一体化全产链优势明显。

    投资要点：

    维持增持评级 ，上调目标价至19.49元。由于公司大炼化的投产速度较快，产能释放超于我们预期，故我们调高公司2019-2021 年的净利润至90、106 和110 亿(原2019-2021 年净利润为82、97 和100 亿元)，上调幅度10%、9%和10%，EPS 为1.28、1.51 和1.56 元，对应PE 为13/11/10，增速分别为171%、18%和4%，我们按照分部估值法，调整净利润，估算公司整体市值为1372 亿，对应目标价为19.49元，维持增持评级。

    大炼化投产，净利润大幅增长。公司业绩符合预期，2019 年前三季度公司营业收同比大幅增长74.14%，净利润68.17 亿元，同比大幅增长86.64%，单季净利润27.96 亿元。同时公司的经营现金流由于大炼化全面投产大幅改善，报告期内经营性现金流量净额266.24 亿元，同比大增368.70%。

    一体化优势逐渐体现。公司的大炼化全面投产后，产出的PX 能够满足自用，在PX-PTA-聚酯产业链中，2019Q3 海外原有PX 产能的企业的盈利下降66%，利润逐渐向PTA-聚酯的转移，PTA 和聚酯的利润同比上升10%和54%，聚酯端最为受益。而公司的PX 全面投产，产业链利润通吃。

    成品油和化工品产销量稳定。作为大炼化投产后的第一个完整季度，公司出产化工品251.32 万吨，成品油126.67 万吨，产销量基本为100%，同时公司成为国内第一家具备航空油料生产、出厂资质的民营炼化企业，表明公司的销售渠道拓展顺利。

    风险提示：油价下跌带来库存损失；需求出现较大下滑。