中泰化学(002092):业绩探底 期待行业景气反转和在建产能释放

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:郑勇/邓天泽 日期:2019-10-24

  事件

      公司发布2019 年三季报

      报告期内公司实现营收644.92 亿元(含贸易),同比增长42.73%,实现归母净利4.06 亿元,同比减少79.81%;其中Q3 单季公司实现归母净利0.33 亿元,同比减少95.76%;同时,公司预测2019年全年实现净利4-6 亿元,同比减少83.52%-75.29%。

      简评

      行业景气下行,致利润下滑

      Q3 季度公司生产相对经营稳定,其中电石、PVC、烧碱接近满产,粘胶短纤及粘胶纱分别维持90%左右开工率,与上半年基本持平。

      但Q3 以来公司主要产品价格继续下跌,公司单季利润因此再次出现下滑。分板块来看,粘胶板块(粘胶纤维、粘胶纱线)景气持续底部徘徊,粘胶短纤Q3 均价11566 元/吨,环比-271 元/吨,粘胶纱(人棉纱市场价)Q3 均价16387 元/吨,环比-513 元/吨,价格均在历史最低点盘踞。氯碱板块(PVC、烧碱),PVC、烧碱价格分别小幅下跌40、133 元/吨,同样在一定程度上削减毛利。

      前三季度而言,公司PVC、烧碱(含自用)、粘胶短纤、粘胶纱、电石、发电分别实现产量127.02 万吨、90.32 万吨、48.49 万吨、21.2 万吨、194 万吨、94.22 亿度,分别同比变化-4.6%、-2.6%、28.2%、-6.6%、-1.1%、-1.1%,PVC、烧碱(含自用)、粘胶短纤、粘胶纱前三季度均价分别同比变化-1.5%、-26.2%、-16.3%、-11.1%,前三季度仅粘胶短纤产量上升(其余产量下降,但是下滑幅度不大),但是价格基本全部下降,景气下行成为业绩下滑的主要推动力。

      氯碱行情趋稳、粘胶行业景气谷底,龙头企业静待曙光到来粘胶方面,由于17 年来产能的迅速扩张叠加18 年来下游需求不振,当前粘胶短纤当前价格(CCFEI 价格指数,1.5D)徘徊在11000元/吨以下,不仅是多年来低点,更已远低于行业成本线。这一价格水平必然难以长期维系,未来可期迎来反转。从供给来看,行业产能大规模扩张期已结束,而当前行业至少有70 万吨装置已停产多月,如粘短价格持续低迷,则相当规模的劣后产能面临出清,带来供给格局重塑;从需求来看,18 年起打击下游纺服行业两大因素,贸易战和宏观经济下行,短期内均有望迎接拐点。而公司在粘胶行业优势突出,不仅权益产能位居龙头、在原料端坐享新疆丰富的棉花资源,且具备270 万锭下游粘胶纱线产能。凭借一体化带来的成本优势,待行业回暖后,公司有望在保存并持  续壮大自身的基础上,迎来更佳的行业竞争格局。

      氯碱方面,结合行业企业扩产进度来看,预期19、20 行业产能增速在5%左右,供给扩张整体有序;而下游房地产新开工面积同比增速仍维持在10%左右,中短期内对氯碱产品需求仍有支撑。总体而言供需较为匹配,伴随烧碱价格自高点回落,未来行业景气趋稳。

      继续推进在建项目,持续做大做强氯碱、粘胶一体化产业链报告期内,公司仍在积极推进在建产能,围绕选煤-电石-PVC/烧碱,及烧碱-粘胶短纤-粘胶纱两条一体化产业链,持续强化公司一体化优势:公司托克逊能化30 万吨高性能树脂产业园及配套设施项目土建施工整体完成98%、安装完成94%,正在进行安装收尾、单机试车工作;新疆天雨煤化500 万吨/年煤分质清洁高效利用项目及120万吨/年兰炭项目则按计划推进。两大项目均预计Q4 投产,开始贡献业绩。中长期看,公司发展战略明确、新疆地区对纺织产业发展支持力度不变,公司势将一步步继续将主业做大做强。

      风险提示

      粘胶产品价格持续低迷,在建产能投放进度不及预期我们预测公司19、20、21 年净利润分别为4.81、12.24、16.73 亿元,对应PE 31X、12X、9X,维持“增持”评级。