新宙邦(300037)：氟化工、电解液业务驱动增长 费用管控良好

公司发布三季报：前三季度实现营收、归上净利、扣非净利约16.97、2.39、2.3亿元，同比增长9.38%、15.08%、21.72%。其中，Q3公司实现营收、归上净利、扣非净利约6.4、1.05、1.04亿元，同比增长13.31%、20.63%、19.68%。维持“强烈推荐”评级和目标价28-30元。

    业绩符合预期。三季报业绩位于预告范围的中值，持续增长主要系1）有机氟化学品业务需求稳定增长，产品、客户结构优化，叠加主要原材料价格下滑，预计盈利能力维持高位；2）电解液业务预计量增价稳，业绩贡献持续增长；3）电容器和半导体化学品业务维持稳定；4）费用管控良好。

    费用管控良好，现金流表现强劲。Q3毛利率约36.3%，同比增长1.5个ppt，预计系有机氟化工业务毛利率同比大增，环比基本维持。Q3销售、管理、研发费用率约17.4%，同环比下滑0.6/4.3个ppt，费用管控良好，环比下滑较多主要系Q2研发费用计提较多，Q3回归历史常规水平。现金流持续向好，前3季度销售商品、劳务获现金/营收、经营现金流净额/税后净利润分别为103%和159%，同比提升9.7和77.2个ppt，主要系销售回款增加。

    电解液业务预计量增价稳。今年电解液价格基本维持稳定，同时，六氟磷酸锂和溶剂价格在Q3均有所下滑，预计公司电解液毛利率水平较上半年略有回升。出货量方面，Q3国内新能源汽车销量增速阶段性放缓，但公司海外客户的动力和储能电池需求保持增长，预计公司出货0.9万吨左右，海外客户占比可能超过上半年35%左右的水平。

    有机氟化工业务盈利能力维持高位。去年开始，公司在国内外市场同时发力，产品端在医药中间体之外开拓含氟化学品产品，客户端打入恒瑞医药等国内龙头客户体系。同时，Q3氢氟酸价格开始下滑，预计带动四氟乙烯、六氟丙烯（含氟精细化学品原料）价格有所下降，预计将支撑公司利润率维持较高水平。

    投资建议。公司业务整体发展稳健，爆发力可能要看2020年海外放量情况以及半导体化学品贡献上来。预计19-20年净利润3.7/4.6亿元，对应PE约24/19倍，估值比较低，有相对较高的安全边际。维持“强烈推荐”评级和目标价28-30元。

    风险提示：政策波动，产能扩张与客户开拓低于预期，竞争加剧风险。