碧水源(300070)：工程施工提速 净利润符合预期

公司发布2019 年三季报。报告期，公司实现营业收入和归母净利润分别为71.10 亿元和3.62 亿元，同比分别增长为17.54%和下滑36.8%。我们预期归母净利润下滑36%，符合预期。

    投资要点：

    中交集团业务协同，工程施工提速，公司主营业务回升。公司凭借高质量项目，牵手央企，引进中交集团成为战略股东，第三季度公司PPP 项目施工进度加快。公司活用经营性负债和银行借贷来推进工程实施，其中三季报公司应付账款较半年报环比增加9.81 亿元，同时公司三季报有息负债（包括短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券）较半年报环比增加5.49 亿元。最终公司实现营业收入同比增长17.54%，而上半年下滑7.73%，改善明显。在盈利方面，毛利率依旧有所回落。公司报告期实现毛利率26.94%，较半年报28.23%的毛利率继续下滑，较上年同期32.86%的毛利率也呈现明显的下降，最终公司归母净利润下滑。

    新获订单不断，运营项目增多。报告期，公司新增订单EPC85 个，较半年报67 个继续提升。在大量项目实施后，报告期末在手未确认收入EPC 订单153.85 亿元，较2018 年年底159.75 亿元，仍能基本持平。当前处于施工期PPP 共计126 个，报告期随着公司在手项目进一步推进，未来将有项目不断投入运营。目前，处于运营期BOT 确认运营收入8.17亿元，数量为47 个，较上半年在运行45 个项目增长2 个，随着新项目进一步投产，有望不断增加运营收入，公司增长具有动力。

    牵手央企，已有协同项目落地。报告期公司已成功引进央企中交集团成为了公司的战略股东，中交集团旗下中国城乡持有公司10.71%股权。2019 年10 月公司与中国城乡控股集团有限公司、中交第三公路工程局有限公司、中国市政工程东北设计研究总院有限公司、中交三公局第一工程有限公司签署了《联合体协议书》，共同参加哈尔滨市城镇污水处理项目，合作期水处理服务收入总额为51.34 亿元，已实现预中标。未来与中交集团的业务协同效应将不断得到逐渐释放，对未来的业务发展充满期待。股权激励推出，激发员工活力。公司发布2019 年限制性股票激励计划，限制性股票授予价格为每股 4.641 元，以2018 年净利润值为基数，2019 年净利润增长率不低于 5%，2020 年净利润较2018 年增长率不低于 8%。

    投资评级与估值：根据三季报情况，我们维持公司19-21 年预测净利润13.20、13.61、14.29 亿元，对应19 年PE 为18 倍。公司在手订单充足，项目经营充沛，依托膜技术及股权激励计划，引入央企股东后调整再出发，维持“买入”评级。