华能国际(600011)三季报点评：成本下降业绩大幅修复 市场化电量占比提升

业绩大幅修复，符合市场预期

    公司发布2019 年三季报，公司实现营收1272.32 亿元（同比+0.99%），营业成本1200.55 亿元（同比-2%），归母净利润53.89 亿元（同比+170.95%）。公司业绩符合市场预期，燃料成本的同比下降是公司业绩同比改善的主要因素。

    我们认为，未来煤炭供需将呈现相对宽松格局，煤价中枢震荡下行。作为火电行业龙头，具有规模优势以及更高的煤价弹性，我们预计公司2019-2021年EPS 分别为0.36、0.45 和0.53 元，当前股价对应PE 分别为16.1、12.7 和10.9 倍，公司是A 股最纯粹的火电龙头标的，维持“推荐”评级。

    发电量及售电量有所下降，市场化电量占比进一步增加

    2019 年前三季度发电量为3,021.87 亿千瓦时（同比-7.52%），售电量为2,879.89亿千瓦时（同比-6.44%），单独看2019 年第三季度，公司发电量同比下降8.31%，售电量同比下降5.99%。1）总体来看，全国用电量增幅较2018 年同期出现明显回落；2）从用电结构来看，水电、风电、核电发电量增长较多，挤压了火电的发电空间；3）从区域来分析，广东、河南、山东、浙江等地区受需求下滑再加上控煤、外来电大幅增长等因素叠加影响，发电量出现较大负增长。2019 年前三季度，公司结算市场化交易电量1,464.71 亿千瓦时，交易电量比例为51.23%，比去年同期增加10.87 个百分点。电力市场化电量占比不断提升的情况下，将利好龙头火电企业，带来行业整合的机会。

    燃料成本下降带来业绩大幅修复，未来煤价维持边际宽松局面

    2019 年前三季度秦皇岛港动力末煤（Q5500）平仓价均值为598.35 元/吨，2018年同期的652.69 元/吨（同比-8.32%）。2019 年前三季度营业成本比2018 年同期减少了24.56 亿，燃料成本的下降正是公司业绩大幅修复的原因之一。

    2019 年10 月22 日的煤价为569 元/吨，比2019 年前三季度煤炭均价还要低4.9%，当前“十三五”煤炭行业去产能主要目标任务基本完成，煤炭产量不断增加，整体供需处于宽松状态。而且2019 年前三季度公司电厂平均上网结算电价为417.69 元/兆瓦时（同比+0.14%），看好公司未来发展。

    风险提示：电力需求不及预期，煤价走势不及预期，上网电价下调风险