科华恒盛(002335)：3Q19业绩基本符合预期 全年存减值风险 下调至中性评级

投资建议

    公司1-3Q19 收入25.8 亿元，同比+16.8%；归母净利润1.33 亿元，同比+20.2%。其中3Q19 营收9.54 亿元，同增15.1%，净利0.43亿元，同增36.9%。3Q19 业绩增长稳定，基本符合预期。

    公司预测2019E 净利区间在1.05-1.42 亿元，即4Q19 净利预期为-2846 万元至892 万元。全年业绩指引不及我们预期，主要因为我们预计公司会对可能发生减值的相关资产计资产减值损失。

    考虑到公司账面商誉价值高达7.82 亿元，且应收款占总资产比重达24%，有较大的持续减值的风险，下调评级至中性。

    理由如下：

    子公司天地祥云及应收账款存较大减值风险。公司于2017 年5 月取得天地祥云控制权并录得7.47 亿元商誉，并于2018 年计提1.18亿元减值准备。天地祥云2019 年承诺9000 万元扣非净利，1H19仅达3076 万元，完成度40.3%，存在进一步减值风险。此外，至3Q19，公司应收账款占总资产比重已达24%，占1-3Q19 营收比达67%。考虑2018 年末对坏账减值4211 万元，我们认为2019 年公司应收款年末减值风险同样较高。

    3Q19 符合预期，但利润与营收环比放缓。公司3Q19 营收同增15.1%，净利同增36.9%，主要原因为毛利率同比提升2.6ppt，期间费用率同比下降0.5ppt。但环比来看，公司营收降0.4%，净利降22%，盈利能力环比放缓。同时，1H19 公司云基业务增速仅为20%，较2017-2018 年的增速下降较大，新能源业务负增长，营收增长趋势显著放缓。

    我们与市场的最大不同？我们认为减值风险具备持续性，且云基业务增速放缓放大业绩风险。

    潜在催化剂：数据中心需求放缓，光伏及新能源车需求进一步放缓。

    盈利预测与估值

    我们下调2019/2020 年净利49%/34%至1.19/1.88 亿元，当前股价对应2019/2020 年40/25.5x P/E，下调目标价26.1%至17 元，对应2019/2020 年39/25x P/E，有3.8%的下行空间。

    风险

    数据中心需求超预期，公司应收账款总量与结构显著好转