宋城演艺(300144)：新开业项目快速成长 公司新模式稳步推进

公司公布2019 年三季报：2019 年前三季度公司实现营收22.06 亿元，同比下降10.71%；实现归属股东净利润12.70 亿元，同比增长10.69%，符合公司业绩预告（同比增长5%-20%），公司前三季度收入下降主要由于六间房与密境和风重组后不再纳入上市公司合并报表范围内。若剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响，前三季度，公司实现营业收入18.23 亿元，同比增长17.56%；实现归属股东净利润10.07 亿元，同比增长17.98%。2019 年前三季度，公司毛利率同比提升3.16pct 至73.34%，由于重组后，六间房不再纳入合并报表范围内，使公司销售费用率和研发费用率分别下降2.89pct/0.82pct 至5.56%/1.34%；剔除研发费用同口径下，管理费用率提升0.65pct 至6.07%；财务费用提升0.23pct 至-0.41%。

    丽江千古情维持较高增速，桂林、张家界项目快速成长。2019 年“十一”黄金周，宋城演艺旗下七大千古情景区共计接待游客超200 万人次，同比增长逾15%；“千古情”演出约270 场，同比增长34%。三季度，公司核心景区中，杭州千古情与三亚千古情已逐渐步入成熟期，受旅游市场整体环境和前期高基数影响，增速相对较低。丽江千古情伴随当地旅游市场回暖，预计维持较高增速。同时，公司新开业的桂林千古情与张家界千古情客流增长情况良好，预计能够快速兑现业绩。受益于新项目的快速成长，单三季度，剔除六间房重组的影响，公司营业收入同比增长19.67%，归属股东净利润同比增长24.05%。

    新项目陆续落地开花，公司转型扩张稳步推进。9 月30 日，公司公告珠海演艺谷签订项目合作协议，公司第二个演艺谷项目正式投入规划建设，标志着公司战略转型的决心。目前上海、西塘项目建设进度正常，预计将在明年陆续开业。郑州（轻资产）、佛山项目也在稳步推进，公司二轮扩张进入业绩兑现期。城市演艺与演艺谷业态充分契合居民本地休闲游与周边游存在供给缺口的现状，有助于延长景区游览时间，提升重游率，满足观光游览和商务休闲的多种需求，提升二次消费比例，打破客单价瓶颈。

    投资建议：六间房剥离后风险削弱，市场将关注重点重新定位在公司项目拓展上。公司目前转型演艺谷与城市演艺模式，近期再度签订珠海项目，后续西安、上海、西塘、佛山项目为未来业绩确定性提供支撑。现阶段公司核心景区经营情况正常，经营模式持续领先同业，经营壁垒不断加深，因此维持盈利预测，预计2019-2021 年公司实现归母净利润14.08/15.34/18.27 亿元，19-21 年EPS 分别为0.97/1.06/1.26 元/股，对应PE 分别为30/27/23 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：新项目开业进度不及预期；六间房与花椒合并后，投资收益部分受到互联网行业风险影响等。