露天煤业(002128)：煤炭逆周期改善 电解铝盈利明显释放

　　事件：公司近期公布2019 年三季报，前三季度公司实现营业收入142.3 亿元，同比增长8.8%；实现归母净利19.6 亿元，同比增长20.1%，对应EPS 为1.13元/股，同比增长13.0%。其中2019Q3 实现营业收入46.9 亿，同比增长11.6%；实现归母净利润5.9 亿，同比增长45.9%。

    　　点评：

    　　1. 年初煤炭提价，逆周期属性显现。依据2018 年报，前五大客户中煤炭关联交易收入达到40%。2019 年初公司在集团内部谈判实现提价，全年可增加归母净利2.3 亿左右（预计），吨煤净利提升在7 元以上。由于提（降）价均晚于市场，在煤价中枢有所下移的情况下，公司业绩呈现高位上行，逆周期属性显现。预计全年煤炭贡献归母净利达到20.2 亿元，同比增长25.5%；电力板块归母净利可维持在2.6 亿元。

    　　2. 行业盈利空间改善，电解铝Q3 盈利迎来爆发。公司于2019 年5 月20 日正式完成霍煤骏鸿51%股权的收购。伴随电解铝价格回升，同时主要原材料价格处于低位，行业盈利空间在Q3 明显改善。霍煤骏鸿具有电解铝产能86 万吨/年，测算Q3 单季实现净利1.0 亿元，基本持平于上半年。测算吨铝净利约447元，优于行业平均水平（375 元），电价优势显现。目前电解铝价格有所回落，预计全年霍煤骏鸿可实现归母净利2.7 亿元，与2018 年基本相当（加回诉讼）。

    　　对公司而言，业绩承诺下贡献盈利为3.0 亿元。

    　　3. 盈利预测及投资评级。公司目前煤炭板块逆周期上行，火电板块盈利稳定，而电解铝板块仍有业绩承诺托底。同时公司正积极布局新能源领域，有望打开盈利空间。预计2019-2021 年公司归母净利达到26.1/27.0/27.4 亿元，对应EPS为1.36/1.40/1.42 元/股，同比变化12%/5%/4%。公司后续业绩确定性较强，在行业下行中具有明显优势。目前股价低位，仍处于破净边缘，安全边际充分，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：环保督查影响公司生产经营；铝价大幅回落。