中国巨石(600176)：玻纤降价导致利润下滑 盈利能力仍全球领先

1~3Q2019 业绩低于我们预期

    中国巨石公布1~3Q2019 业绩：收入77.4 亿元，同比增长1.43%；归母净利润15.5 亿元，同比下降19%，对应每股盈利0.44 元，低于我们预期，主要原因是玻纤销量预期以及3Q19 玻纤价格环比下降较快。3Q19 公司营收26.76 亿元，同/环比增长2%/4%，归母净利润4.95 亿元，同/环比下降23%/11%。

    发展趋势

    玻纤价格下降导致利润下滑明显。1~3Q19 公司粗纱产品销量126万吨，同比增长约5%，其中高端产品销量增长15%，三季度末公司粗纱基本实现产销平衡；电子布销量同比增长114%，自三季度初已基本实现产销平衡。公司利润大幅下滑主要是玻纤产品价格下降所致，由于2018 年玻纤行业新增产能较多，玻纤行业供应阶段性过剩，导致今年玻纤价格下滑明显，其中粗纱价格同比下降7%~8%，3Q19 价格环比下降幅度较前两个季度加大，公司预计粗纱价格仍有小幅下降空间；电子布价格同比下降接近50%，三季度价格处于历史低位，10 月以来电子布价格开始回升。

    持续强化成本优势，玻纤盈利能力全球领先。虽然前三季度人工成本上升、原材料及天然气价格上涨，但是公司通过持续的技术改进和管理创新，实现制造成本同比下降约2%。3Q19 公司实现毛利率38.4%，同/环比下滑5.0/0.7ppt，1~3Q19 实现毛利率39.3%，同比下滑4.8ppt，虽然3Q19 玻纤价格环比下滑加大导致毛利率下滑明显，但公司盈利能力仍远高于全球其他竞争对手。

    国际化与智能化发展并举。巨石美国项目9.6 万吨玻纤产能于今年5 月点火，目前生产运营稳步开展，同时印度项目扎实推进，开工在即，公司将继续加大海外玻纤产能建设。成本控制是公司的核心竞争力之一，随着桐乡总部智能制造基地建设，我们预计将助力公司效益再上新台阶，并将进一步拉大与竞争对手的差距。

    盈利预测与估值

    由于玻纤销量不及预期以及价格下滑，我们下调2019/20 年净利润预测14%/15%至20.65/23.96 亿元。前公司股价对应2019/20 年市盈率14.4/12.4x，下调目标价4.3%至11 元，对应29.3%的上涨空间和2019/20 年18.7/16.1x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    粗纱销量增长低于预期，玻纤价格大幅下滑。