新三板云计算行业专题报告：“分化”呈主基调 延续关注中下游头部企业策略

行业整体：2019 年中报企业挂牌持续减少，退市企业增多

    2019 年上半年新三板云计算企业达到377 家，新增企业55 家，相比2018年大幅减少79 家，头部企业转战科创板是主因。大部分企业业绩在退市前得到良好的增长，或者在退市前获得巨额融资。我们认为新三板市场行情低迷、科创板推出对头部优质企业形成强大吸引力，新三板云计算企业有可能持续流失。

    随着新三板系统性走低，新三板云计算板块P/S 处于历史低位，板块处于价值洼地。

    “马太效应”及“分化”成为2019 年上半年主基调

    2019 年云计算一级市场平均融资金额上升、融资偏好集中在中期，资金向优质企业集中。IT 桔子数据显示，2019 年上半年国内云一级市场共有90 起融资事件，同比下降63.26%，投融资金额达到231.29 亿元人民币，同比增长19.19%。同时从投资轮次来看，57.58%投资项目处B 轮前，C 轮前融资金额占比高达92.42%，符合一级市场投资的特点。但前期轮次占比为近五年新低，中期轮次占比不断攀升，以A 股产业资本为主体的战略投资平均金额增长超六倍，显示投融资偏好后移，资金向优质企业集中趋势。

    新三板云计算企业业绩“分化”态势明显，体现为板块企业进一步小型化，同时头部企业“马太效应”加剧。2019 年上半年营收及净利润数据多维度彰显板块“分化”及“马太效应”加强态势（1）营收增速进一步放缓但中位数、算数平均数持续增长，企业总体规模增长，但40 家营收超1 亿企业贡献了整体营收的95.47%，集中度提升，头部企业对板块营收拉动明显；（2）净利润增长率同比上升，中位数下降，平均数下降，头部企业对板块盈利拉动明显。同时49.32%的企业面临亏损，近半企业净利润同比负增长，而近两成企业同比增长超过100%，业绩“分化”态势显著；（3）与A 股相比，新三板云计算企业成长性更稳定，但企业体量更小，盈利能力不足。无论从营收还是净利润为指标来看，A 股市场的规模、体量均远高于新三板市场，营收的平均数与中位数逐年上升，净利润的平均数与中位数连续四年平稳增长，板块头部企业相比中小企业运营更为稳定。

    业绩层面，七大财务维度甄选优质产业链细分赛道

    与 A 股相比，新三板云计算行业更着眼于产业链下游环节。新三板云计算企业以SaaS 和行业解决方案提供商为主，占比分别为38.7%、34.4%。

    我们从产业链细分领域营收及同比增长、归母净利润及同比增长、ROE、经营/筹资活动净现金流量7 个维度筛选出上榜3 次及以上的3 个优质产业链细分赛道，分别是PAAS、云计算规划咨询服务商、IAAS（含IDC、CDN）。

    产业链和企业明星榜双维度筛选明星企业

    我们从企业做市市值、营收及同比增长、归母净利润及同比增长、ROE 以及经营/筹资活动净现金流量8 个维度筛选出上榜3 次及以上的10 家企业。结合产业链细分领域明星榜，选择其中3 家明星企业：爱问科技（870036.OC）、讯众股份（832646.OC）、华信股份（832715.OC）、赛特斯（832800.OC）。

    风险提示：产业同质化竞争加剧，云计算产业发展不达预期；科创板推出导致新三板头部企业持续流失。