浙江美大(002677)：弱市下增长动力得以延续 盈利能力基本持平

弱市下增长动力得以延续，盈利能力基本持平

    2019 年前三季度公司实现营业总收入11.4 亿元（YoY+22.4%），毛利润6.0 亿元（YoY+25.1%），毛利率52.5%（YoY+1.1pct），归母净利3.0 亿元（YoY+23.1%），对应净利率26.7%（YoY+0.2pct）。

    Q3 单季营业总收入4.4 亿元（YoY+18.1%），毛利润2.2 亿元（YoY+16.5%）， 毛利率50.8%（YoY-0.7pct ）， 归母净利1.2 亿元（YoY+20.4%），对应净利率27.9%（YoY+0.5pct）。

    整体来看地产交付周期拉长后竣工持续低迷，国家统计局数据显示2019 年前三季度商品房竣工3.31 亿平方米（YoY-8.5%），其中第三季度单季竣工1.01 亿平方米（YoY-0.5%）。集成灶在厨电需求偏弱背景下渗透率仍有提升，实现超越厨电行业整体的增长，公司作为细分龙头持续受益。

    Q3 单季度费用投放有所控制，预收款环比上行同比略有下降

    公司2019年前三季度销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为14.0%/ 4.5% / 3.1% / -0.5%（YoY+2.6pct / -1.8pct / +0.5pct / -0.1pct），其中第三季度单季相应费用率分别为10.0% / 4.8% / 2.5% / -0.3%（YoY -1.4pct /-0.2pct / +0.2pct / +0.1pct）。整体看前三季度在成本压力缓解的背景下公司毛利率有所上行，尽管费用投放加大但盈利能力基本持平；Q3 单季度毛利率同环比均有所下降，但费用投放有所控制，单季盈利能力也基本持平。

    另一方面截止至2019Q3 季末公司账上预收账款1.78 亿元（QoQ+20.0%，YoY-1.7%）经销商打款积极程度仍高。

    盈利预测与投资评级

    我们认为厨电行业在长周期的维度上具备确定的成长空间，集成灶低渗透高成长的行业特征给予了公司充分发挥其先发优势的机会，助其尽享行业成长红利；未来竣工集中交付带来的需求回暖也将使得行业与公司受益。预计2019-2021 年公司归母净利润分别为4.5、5.2、5.8 亿元，同比增速分别为19.8%、15.0%、12.3%，最新收盘价对应2019 年PE 为19.0x，综合考虑可比公司估值与业绩增速，给予2019 年PE20.0x，对应合理价值为14.0 元/股，维持“增持”评级。

    风险提示

    地产景气度持续下降；费用投放收获不及预期；行业竞争格局恶化。