中国9月经济数据点评：基建独力支撑 三季度经济下行压力依旧结构继续调整

　　国家统计局公布的数据显示，前三季度国内生产总值累计同比增长6.2%，分季度看，一季度同比增长6.4%，二季度同比增长6.2%，三季度同比增长6.0%。分产业看，第一产业增长2.9%，第二产业增长5.6%，第三产业增长7.0%。经济结构的调整正在稳步推进，但是也需要注意到，当前全球经济形势依然复杂，外需的不确定性对经济下行的压力较大，稳增长政策虽然正在起效，但并不足以完全对冲经济不确定性带来的下行压力，令整体经济数据仍然表现为承压的态势。

    　　稳增长政策开始传导，工业增加值增速继续上升

    9 月规模以上工业增加值同比增长5.8%，高于前月4.4%及预期5.2%的水平；累计同比5.6%，与前月持平。高温多雨季节过去，天气再次适宜户外经济活动，同时下半年以来一系列稳增长政策的加码亦开始向工业部门传导，在季节性和政策支持的双重作用下，工业产出增速有所加快。

    　　从三大门类来看，9 月采矿业同比增长8.1%（前月3.7%，下同）；制造业增长5.6%（4.3%）；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.9%（5.9%）。

    　　分企业所有制类型来看，当月同比当中股份制企业增速最高，达到6.9%（5.3%），私营企业增速亦回升至6.7%（6.0%），国有企业4.9%（4.1%）及外商和港澳台投资企业2.9%（1.3%）的增速略低于整体水平。这一增速结构从侧面反映，针对中小企业的定向扶持政策正在起效，而中小企业的增速更快有助于企业部门整体韧性的提高。

    　　分行业来看，41 个大类行业中有35 个行业增加值保持同比增长。农副食品加工业下降1.2%，纺织业增长0.6%，化学原料和化学制品制造业增长3.3%，非金属矿物制品业增长7.0%，黑色金属冶炼和压延加工业增长9.5%，有色金属冶炼和压延加工业增长7.7%，通用设备制造业增长3.5%，专用设备制造业增长7.0%，汽车制造业增长0.5%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长4.7%，电气机械和器材制造业增长12.1%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长11.4%，电力、热力生产和供应业增长5.4%。

    　　分地区来看，9 月东部地区工业增加值同比增长5.2%（2.8%），中部地区增长7.5%（6.5%），西部地区增长8.2%（5.3%），东北地区增长3.6%（3.0%）。各地增速均有不同程度的加快，且增速结构也在发生改善。

    　　政策因素支撑基建投资，外需阴霾压制非基建投资，固定资产投资增速整体略降

    9 月固定资产投资完成累计同比增长5.4%，略低于前月的5.5%。其中，民间固定资产投资累计同比增长4.7%，相比前月回落0.2 个百分点。

    　　分产业看，第一产业累计同比下降2.1%（-3.4%），第二产业增长2.0%（2.1%），第三产业增长7.2%（7.3%）。

    　　第二产业中，工业投资同比增长3.2%，增速比1—8 月份回落0.1 个百分点。其中，采矿业投资增长26.2%，增速与1—8 月份持平；制造业投资增长2.5%，增速回落0.1 个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长0.4%，增速持平。尽管上述门类从工业增加值的角度考量增速表现尚可，但是投资增速表现相对疲弱，显示工业部门对未来前景仍然不够乐观，阻碍了其投资扩张的意愿。根据我们此前对制造业PMI 数据的跟踪与解读，我们认为当前阻碍制造业及工业扩张的一个重要因素在于外需。尽管内需收到稳增长政策的支撑，但是贸易摩擦背景下的外需疲弱始终是国内制造业扩大投资的掣肘因素。

    　　第三产业中，基建投资同比增速（不含电力）为4.5%，比前月加快0.3 个百分点。基建的主要板块铁路运输业投资增长9.8%，增速回落1.2 个百分点；道路运输业投资增长7.9%，增速加快0.2 个百分点；水利管理业投资增长1.9%，增速回升1.2 个百分点；公共设施管理业投资增长0.9%，增速加快1.2 个百分点。6 月专项债可转资本金政策对基建的稳定作用正在显现，而8 月底稳增长政策再度加码，一方面要求9 月底前将今年限额内地方专项债发行完毕并在10 月底前全部拨付、形成实物工作量，另一方面要求提前下达下一年新增限额，并将专项债可用于资本金的项目领域进行了扩充，根据我们的测算，这一波政策带动的投资可以达到1.8-2 万亿元，预计对9-10 月的基建投资将形成进一步支撑。进入11 月之后，随着北方大部分地区天气转冷，户外基建项目的建设将进入季节性停滞，因此预计年底基建增速将随之出现放缓，等到明年1 月新一轮专项债在规定额度内提前发行，才会形成再次提振的状态。

    　　房地产开发投资完成额累计同比增长10.5%，与前月持平。其中东部地区同比增长8.6%（8.8%）,中部地区同比增长10.0%（9.8%），西部地区增长16.2%（16.0%），东北地区增长9.9%（9.7%）。

    　　从供给端来看，9 月土地购置面积同比下降20.2%（-25.6%），尽管降幅相比前月有所收窄，但是考虑到土地购置后一年内开工的政策要求，土地购置面积增速的下滑将在未来一年内逐步向中下游传导。9 月房屋新开工面积增长8.6%（8.9%），竣工面积下降8.6%（-10%）。从需求端来看，9 月商品房销售面积同比下降0.1%（0.4%），其中住宅销售面积增长1.1%，办公楼及商业营业用房销售面积分别下降11%和13.7%。我们认为，即便是仍保持增长的住宅销售面积，在10 月亦有下滑之虞，因10 月8 日新的房贷利率报价机制开始实施，对房地产销售相对较活跃的一二线城市来说，新机制下房贷利率与此前相比普遍持平至上调，因此会进一步抑制这些城市的房地产需求；尽管对于三线城市而言，新机制将令房地产贷款利率出现小幅下调的情况，但是鉴于三线城市房地产库存相对较高，且人口结构决定其刚需并不及一二线城市，因此三线城市即便出现房地产销售的回升，也不足以对冲一二线城市在利率机制调整后房地产需求收到的负面冲击。整体而言，我们认为房地产市场长期下行势头未改。

    　　积极因素与消极因素并存，消费增速整体持稳

    　　9 月社会消费品零售总额累计同比增速为8.2%(8.2%)，其中除汽车以外的消费品零售总额累计同比增速为9.1%（9.1%），汽车消费对整体消费数据仍旧形成拖累。

    　　分区域来看，城镇消费累计同比增长8.0%(8.1%)，农村消费同比增长9.0%(9.0%)。分类型来看，餐饮消费增长9.4%，与前月持平，商品消费增长8.0%，略低于前月8.1%的水平。消费方式上，网上消费增长16.8%，与前月持平。从具体类别来看，日用品（13.6%）、化妆品(12.8%)、粮油食品（10.6%）、中西药品(10.1%)增速居前。值得指出的是，日用品及粮油食品的增速在一定程度上受到9 月CPI“破3”的影响，如果刨除价格因素，9 月社会消费品零售总额累计同比增速为6.4%。