旗滨集团(601636):Q3玻璃高景气带动盈利回暖

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:孙颖/祝仲宽 日期:2019-10-18

投资要点

    事件:10 月17 日,公司公布2019Q3 季报,公司前三季度实现营业收入65.32亿元,同比增加7.76%;实现归母净利润9.27 亿元,同比减少3.33%。其中,Q3 单季度实现营业收入24.66 亿元,同比增加7.6%;实现归母净利润4.09亿元,同比提高34.60%。

    公司点评:

    销量:我们测算2019 前三季度公司销售各种玻璃约8527 万重量箱,同比去年多653 万重量箱;由于漳州二线冷修影响产量,Q3 单季度销售3120 万重量箱,同比去年多60 万重量箱。

    盈利:受益二季度以来玻璃价格回暖,公司Q3 业绩同比实现较大幅度增加。

    由于供给端短期释放能力有限,叠加沙河减产预期,下游加速拿货,刺激玻璃价格在2-3 季度上涨,带动景气回升。我们测算2019Q3 公司浮法玻璃的箱价格接近75 元,环比2 季度增加2 元;2019Q3 箱毛利接近19 元,环比2 季度增加约2.5 元;2019Q3 箱净利约13 元。

    行业动态:

    2019 年1-8 月玻璃产量累计同比增加5.2%,8 月单月同比增加5.1%。

    地产“高期房销售+低库存”现状对玻璃需求提供支撑。近年地产销售和新开工的高增速与竣工增速出现了较为明显的背离;而近年地产销售高增中期房占比的显著提升,已然积累了较多竣工交付的压力,虽然迟来但是终究会出现回补,2019 年下半年逐渐均值回归的可能性较高。由于玻璃主要运用的场景在竣工之前,如果施工环节整体回暖,玻璃的需求将具备一定的支撑,从施工数据看,1-8 月同比增长8.8%,高施工增速将逐步传导至玻璃安装,玻璃需求韧性强。

    供给端,从当前的日熔量看,与去年同期基本持平,我们预计2019Q4 在目前的基础上不会出现净新增的情况,反而沙河地区剩下的3 条线由于环保压力存在冷修的可能。根据我们统计未来新增和冷修的产线数据,2019Q4 预计不会出现净新增的情况。环保事件的冲击无法预测,而若出现环保事件性冲击,则有望强化供给端的收缩力度,届时景气度有望大幅提升。

    19Q4 玻璃景气向上,建议关注。从供给端小周期看,往后看1 个季度基本没有净新增的情况,为景气提升提供良好基础,而若供给端出现超预期扰动(例如17 年沙河环保关停9 条线的影响,目前在由于环保压力沙河剩下的3 条线依然存在停产可能),那么可能会出现阶段性的行业高景气。从供给端大周期看,浮法玻璃行业确实进入冷修高峰期,但产线是否进入冷修的考虑因素较多,包括窑龄、冷修成本、即时盈利、行业淡旺季、对未来景气的预期等等。目前看,企业的窑龄确实进入了冷修的高峰期,由于耐火材料的选择不同,玻璃窑炉的窑龄通常在6-10 年,若选择较差的耐火材料一般支撑6-8 年,而较好的耐火材料则冷修期在8-10 年,这仅仅是理论上的冷修周期,通过窑炉的修补通常都能够再延续1-2 年甚至更长,这导致了冷修大周期具备一定不确定性,但是越往后冷修大周期的确定性越强。从冷修成本看,由于耐火材料价格的大幅上涨,冷修成本大幅上涨约3000-5000 万元,企业不愿意进入冷修,而是通过不断热修尽量延长窑炉的使用寿命。从需求端看,施工增速回暖,2019Q4玻璃需求预计将强于去年同期。因此,在供给端同比有约束,需求端同比上行的情况下,2019Q4 的玻璃景气值得关注。

    投资建议:

    旗滨集团是华南、中南地区玻璃龙头企业,成本和产品结构加速改善。成本端,公司约60%的硅砂自供,成本大幅低于市场价;原材料、燃料受益于规模化采购,成本也略低于同行;公司燃料系统可根据实际燃料价格变化,调整燃料结构,降低成本。产品上,公司逐步减少普通建筑玻璃比例,加大深加工产品比例,此外,目前公司的超白玻璃产线盈利能力较强,未来投产的电子玻璃产线也有望给公司贡献增量业绩。

    从产量上看,漳州二线复产后旗滨所有产线均在产,后续深加工的产能释放和产能爬坡将为公司贡献增量业绩。从经营效益上看,郴州的产线2019 年产能将会完全释放,产能爬坡后利润同比改善有望显著;马来西亚的产线在管理跟进后,业绩有望同比明显改善;19 年我们预计公司股权激励费用将同比减少。因此,我们认为公司2019 年的产品销量增长与自身经营效益的改善为公司全年的利润奠定了一个良好的安全垫,19 年整体利润有望实现正增长。

    公司目前估值与盈利匹配,高股息率也为公司奠定了安全边际。从当前情况看,目前公司估值与盈利相匹配,股息率也进入较为有吸引力的区间,若后续供需边际能够持续向好,公司股价有望体现出弹性。按照2018 年的分红力度,对应目前的股息率约8%。我们预计公司2019 年、2020 年的归母净利润分别为13.2、14.0 亿 元,给予“增持”评级。

    风险提示:宏观经济下滑;产线复产超预期;原材料成本大幅上行