太极转债-四两“安可“拨千斤-可转债新券投资价值分析

核心观点

    太极股份（002368.SZ）是国内电子政务、智慧城市和重要行业信息化的领先企业。转债方面，发行规模适中（10 亿），债项评级为AA 级，债底保护较弱，平价低，申购安全垫较薄。定价方面，太极正股当前价格28.91元，对应的转债平价为91.45 元，参考海印、鼎胜等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计太极转债上市首日平价溢价率在12-13%附近，对应价格在101-103 元附近。综上，我们建议一级市场谨慎参与。

    正股基本面：国内电子政务、IT 咨询服务领先企业，业绩增长不缺动力

    太极股份是国内电子政务、智慧城市和重要行业信息化的领先企业。公司主要业务为IT 服务，其中系统集成占比18 年总营收的49%，网安22%、智慧应用20%，云服务7%。目前看，其老牌业务电子政务根基稳固，政务云服务也随之快速发展。而公司新进网安领域，同时积极展开与华为的合作，互为自主产业生态核心伙伴，未来有望充分受益AK 产业崛起与国产化信息产品《适配名录》（简称“安可”名单）的发放。总体上，太极股份未来业绩增长驱动力可能主要来自：1、背靠中国电科，自主可控产业体系的逐步完善；2、网安需求扩大，赛道不断优化，带来持续订单。

    正股估值合理、股价弹性较大，自主可控+华为合作是核心题材

    当前正股股价28.91 元，PE TTM 为37.6x，处于自身历史中低分位。公司估值相对于紫光股份（34.5x）、启明星辰（52.3x）等其他网安公司并不算高。公司的市盈率处于同行业中游水平，我们判断该估值较为合理，但考虑到太极未来在自主可控领域的发展空间较大，当前市盈率仍不算太高。该股近1 月换手率59%、当前100 周年化波动率为57.69，股价弹性强。从上涨触发剂角度看，自主可控、安可名单、华为合作均是核心题材。

    公司股价压制因素较少，但回款问题值得关注

    公司股权集中度不低，前十大股东持股共计54.65%。股票质押风险较低；且无待解禁股份。财务方面则需要关注：1、资金周转压力、回款问题不容忽视。公司下游客户以政府及公用事业类企业为主，受财政预算和拨款周期性结算等因素影响，整体回款速度偏慢；2、行业内更新换代较快带来技术风险；3、政策性风险，尤其是政策支持力度对自主可控体系影响较大。

    条款分析：评级尚可、债底保护性较弱、平价低，申购安全垫较薄

    太极的票面利率分别为0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价112 元（含最后一期年度利息），期限为6 年，面值对应的YTM 为2.75%；债项/主体评级为AA/AA（中诚信），以上清所 6 年期 AA 中短期票据到期收益率4.93%（2019/10/16）作为贴现率估算，债底价值为88.32元，债底保护性一般。下修条款为[15/30，90%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]，中规中矩。当前股价28.91 元，对应平价91.45 元。综合看，该券申购安全垫较薄。

    上市定位与申购价值分析

    太极正股当前股价为28.91 元，对应平价为91.45 元，可参考相近规模、相同评级的海印（平价91.69 元，平价溢价率17.13%）、鼎胜（92.21，13.21%）等。我们的判断是：1、该券基本面中规中矩，但正股弹性强、题材丰富，如果上市定位合理则具备一定投资价值；2、转债评级尚可、规模适中（10 亿），预计流动性无忧，至少会是市场中重要的交易品种；3、但该券毕竟申购安全垫薄，加上近期股市波动较大，我们无法排除其破发风险。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在12-13%附近，对应价格101-103 元，建议一级市场谨慎参与。

    风险提示：技术风险；行业政策风险；安可名单存在不确定性；回款问题。