宝钛股份(600456)：产销两旺资金偏紧增发短空长多

　　事件：

    　　宝钛股份披露三季报，公司1-9 月实现营业收入32.05 亿元，同比增长24.37%；净利润1.70 亿元，同比增长75.67%。第三季度公司业绩有所下滑。公司同时拟非公开发行不超过8600 万股，募资不超过21 亿元。本次预案没有披露大股东是否参与增发。

    　　主要观点：

    　　1、预付款和产销量数据显示产销两旺 技改投入提升较大公司应收账款同比增加62.26%，主要系客户销售欠款增加所致；预付账款同比增加83.19%，主要是预付材料采购款增加所致，说明今年以来公司订单增长良好备货扩大生产；其他应收款同比增长30%，主要系预交天然气款及子公司宝钛华神钛业有限公司预交电费和备用金借款增加所致，进一步证明了公司扩大产能的事实。

    　　公司前三季度钛产品产量同比增长69.72%，销量同比增长72.91%，销量增速快于产量，也说明整体市场对钛材的需求呈上升趋势。另外，公司在建工程同比增长62.50%，显示技改投入提升明显。

    　　2、财务成本上升资金偏紧导致第三季度净利润下降公司第三季度实现营收12.40 亿元，同比增长24.30%；实现净利润5957.36万元，同比下降5.16%。我们分析原因在于：1）公司第三季度营收同比增长24.30%，但营业总成本增速为26.07%，其中营业成本增速为27.01%，占销售收入比重较去年提升1.81 个百分点至84.84%，我们认为是公司所需原材料海绵钛的价格上涨，而公司加工生产的钛材尚未全面销售结算所致；2）公司第三季度财务费用同比增长43.35%，且公司前三季度的流动负债同比增长62.61%，可以看出公司为扩大生产导致财务成本提升较快，资金偏紧。

    　　3、本次增发规模较大，长期利好，短期导致业绩摊薄按预案测算本次增发价应不超过24.4 元。长期看，有利于提高公司宇航级板材、箔材及航空级型材等高端钛合金产品的生产能力。有助于公司抓住本轮钛材上行周期，做大做强。本次预案没有披露大股东是否参与增发。

    　　4、根据当前钛材行情和在手订单情况，公司具备较大的利润释放潜力目前大飞机还没有量产，军工新材料自主可控的提速还在继续，未来国内外飞机、汽车和消费电子的用钛量还将稳步提升。

    　　维持宝钛全年净利润2.5 亿元的判断不变，同比近翻番增长。对应当前股价估值40 倍。估计今明两年的实际盈利空间有较大可能性处于3-4 亿元区间。

    　　军工新材料类公司类似于主机厂ETF。不管主机如何演化，高科技材料总是消耗不断。我们预计，未来钛行业在航空、航天、大飞机、船舶、石化、信息技术、高端装备制造、新能源、新材料、生活用钛、深海等产业上仍有较大的市场空间。特别是航空领域市场需求不断增加，最近10 年复合增长率达16%，高端钛材的市场前景比较乐观。

    　　盈利预测：

    　　我们预计公司2019-2021 年净利润分别为2.47、3.32 和4.35 亿元，对应EPS 分别为0.58、0.77 和1.01 元。当前股价对应2019-2021 年PE 值分别为40X、29X和22X。维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示

    　　海绵钛价格上涨不及预期，高端钛材需求不及预期。