建设机械(600984):利润逐渐释放 塔机租赁服务龙头进入高速增长期

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:吕娟/陈兵 日期:2019-10-16

事件

    公司发布三季报预告,预计2019 年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润3.82 亿元,同比增加228.35%。

    简评

    Q2 起庞源利润开始释放,拉动公司整体利润规模:公司前期公告19H1 年归母净利润1.88 亿元,同增218%;其中,Q2 单季度归母净利润1.66 亿,创下单季度利润高点,主要为子公司庞源租赁贡献利润。本次Q3 单季度归母净利润1.94 亿元,再次创下季度利润高点。①从量的角度看,2018 年以来建筑机械租赁市场景气度延续上升态势,为了扩大市场份额,公司持续增加租赁设备的采购量,2019 年上半年租赁设备采购额较上年同期增加约31.7%,而1-9 月租赁设备采购额较上年同期增长约74%;②从价的角度看,租赁价格较去年同期有所上升,使得公司建筑机械租赁收入较上年同期增长约50%左右。

    建机本部+天成经营同样改善,判断上市公司整体进入高增长时期:①建机本部与天成同样从事工程机械制造业务,主要为塔机制造,其产品下游应用领域包括房地产、基建等。2018 年起,受益于塔机行业回暖及子公司采购规模增长,二者经营逐渐进入正收益通道;②此外,公司近几年持续处理历史包袱,对收购商誉及应收账款坏账等进行计提,判断截至2019 年底,本部及天成的历史遗留问题将基本得到解决,利润端逐渐释放弹性。

    19 年塔机租赁景气度持续,新签单价格指数锁定今明年利润:①国内塔机行业经历了2012-14 年的非理性增长和2015-17 年的历史包袱消化阶段,自18 年起进入稳步增长期。相应的,塔机租赁服务市场也恢复元气,租金处于稳定通道。根据庞源租赁官网披露,反应其塔机租金的新单价格指数从18 年初的1000 左右逐步上升至年末的1300 左右,并于19 年中上升至1500 左右;②考虑到从签单到设备启用周期+设备实际使用周期,公司新签订单兑现到收入存在1-1.5 年时滞,因此现在的高租金一定程度上锁定了今明年的利润情况;③展望未来,在装配式建筑趋势叠加安全要求、环保政策、税务规定趋严背景下,行业整体价格指数有望维持稳定增长或在合理范围区间内震荡,以庞源代表的行业龙头基于其低融资成本、高资产规模壁垒、持续积累的项目服务经验等优势,盈利能力有望持续增强。

    长期来看,租赁服务兼具金融与服务属性,庞源租赁持续扩张资产规模强化竞争优势:①与传统融资租赁、经营租赁不同,租赁服务业兼具金融与服务属性。就金融属性而言,其关键竞争力在于合理利用融资渠道和杠杆优势,以低成本的资金扩张自身资产规模,实现收入规模扩大;②当前塔机租赁市场规模超千亿,庞源市占率仅3-4%,给庞源预留了足够的规模扩张空间。我们判断未来几年庞源将保持一定强度的设备采购规模,支撑公司长期发展;③从融资渠道来看,上市公司前期与陕煤财务签订《金融服务协议》,后者将为其提供一系列存款、结算、信贷及其他金融服务,有利于公司拓宽融资渠道,降低融资成本,提高运营效率。

    投资建议:考虑到庞源租赁资产规模持续提升、新单价格保持高位锁定未来两年利润,且建机本部+天成经营大幅改善,预计公司2019-2021 年营业收入分别是33.5 亿元、43.4 亿元和55.3 亿元;归母净利润分别为5.2、8.1、11.4 亿元,10 月15 日收盘价对应P/E 分别为16.5、10.7、7.6 倍。给予公司20 年12 倍PE,目标市值97 亿,目标价11.76 元,给予“增持”评级。