9月份货币信贷数据点评：逆周期政策支持或为短期社融超预期的主因

9 月央行口径新增社融达2.27 万亿元。我们分析表明，社融超预期可能受一些短期有效的“稳增长”政策推动——中长期企业贷款发放明显加快、房贷同比实现多增、且非标余额降幅同比收窄。9 月调整后的社融同比增速持平于10.7%（调整后的社融 = 社融 – 地方政府专项债 + 政府债券）1；季节性调整后，调整后社融月环比年化增速从8 月的10.0%微降至9.7%。

    同时，估计9 月“准M2”2增速可能小幅上升。假设央行外汇占款规模环比不变，我们估计9 月“准M2”同比增速可能从8 月的9.8%小幅上升至10.0%。

    具体看，

    9 月央行口径新增社融超出市场预期的1.9 万亿元、及去年同期的2.13万亿元。由此，9 月央行报社融同比增速持平于10.8%。值得注意的是，央行再扩社融定义，将交易所企业资产支持债券（ABS）纳入统计。从新增社融的分项来看，9 月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比继续下降1,125 亿元，低于去年同月2,888 亿元的降幅。同时，9 月企业债净融资1,610 亿元，高于去年同期的15 亿元。但另一方面，9 月地方政府专项债净发行2,236亿元，明显低于去年同期的7,389 亿元。

    新增社融中，9 月新增人民币贷款为1.69 万亿元，明显高于市场预期的1.36 万亿元以及去年同期的1.38 万亿元。9 月贷款余额增速从8 月的12.4%微升至12.5%。具体看，9 月新增非金融企业及机关团体中长期贷款为5,637 亿元，高于去年同期的3,800 亿元。同时，9 月新增住户部门中长期贷款为4,943 亿元，高于去年同期的4,309 亿元。此外，9 月新增短期贷款与票据融资从8 月的4,069 亿元明显上升至7,047 亿元，高于去年9 月的5,976 亿元。

    9 月M2 同比增速从8 月的8.2%回升至8.4%，高于市场预期的8.2%。经季节性调整后，9 月M2 月环比（非年化）增速从8 月的0.7%加快至0.9%。9 月财政存款下降7,026 亿元，超出去年同期3,473 亿元的降幅，提振M2 增速约0.2 个百分点。由此，9 月财政存款同比增速从8 月的0.6%放缓至-6.3%。9 月M1 同比增速持平于3.4%，季调月环比增速也持平于0.2%

    9 月货币信贷数据显示，一些短期有效的稳增长措施可能在“发力”。然而，货币和财政政策仍需进一步的逆周期调整，才能更可持续地支撑信贷周期、及6%左右的增长。9 月社融和M2 数据反映出近期一些逆周期调节政策的效果——新增企业中长期贷款大幅扩容可能体现提振基建投资的政策导向和“窗口指导”，房贷融资同比多增显示迄今为止中国地产需求仍具韧性，同时也可能反映在当前宏观背景下对房贷融资并未过度收紧；非标资产收缩放缓及企业债净发行提速可能也折射出金融去杠杆在节奏上边际放松。从货币创造的角度看，财政存款同比多降提振M2 增速约0.2 个百分点，可能得益于3 季度税收增速放缓——如我们之前分析，增值税减税效果在3 季度最为显著。然而，作为推动社融超预期的最大贡献项，9 月新增企业中长期贷款上升在一定程度可能受“窗口指导”等短期政策推动，不一定反映银行和企业融资风险偏好的持续回升。同时，继上周末正式公布较为严格的非标资产的认定标准之后，非标余额的降幅是否会再次走扩还有待观察3。我们重申，社融和广义货币供应增速可持续回升还有赖于降低金融机构的融资成本（如下调MLF 利率和监管成本等）、适时清理和充实中小银行资产负债表4、以及扩大地方政府专项债发行额度等措施。