9月份通胀数据点评-不止是3:猪胀下的通缩真相

类别:宏观 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张瑜 日期:2019-10-15

事 项

    9 月CPI 同比增长3%,前值2.8%,市场预期2.8%;PPI 同比-1.2%,前值-0.8%,市场预期-1.3%。

    主要观点

    CPI:猪价上涨CPI 触3

    2019 年9 月CPI 同比增长3%。食品项创新高而非食品项继续走弱。

    食品项中,猪肉价格屡超预期是CPI 上行的主因。各项调控政策下,9 月猪肉价格月内涨幅放缓,但月均价环比涨幅依然达到19.7%,环比拉动CPI0.65 个百分点。猪肉上涨的带动效应仍在持续,各项肉类和鸡蛋价格同步上涨。但在供应充足保障下,鲜菜鲜果价格下跌超出季节性,环比拖累CPI0.21 个百分点。

    非食品项价格的低迷走势仍难扭转,经济下行压力较大。核心CPI 环比报0.2%,再次低于季节性。尽管9 月国内成品油跟随国际油价环比上涨逾200元/吨,但在经济下行压力及低迷的就业形势下,非食品项价格可谓毫无起色。

    CPI 趋势预判:不止是,CPI 内部分裂

    猪肉价格疯涨带动下,3%只是开始。生猪价格较9 月下旬已环比上涨16.2%。

    同时生猪产能仍在持续下行,产业链上游养殖户基于当前高价和对后续春节效应的期待,也出现了惜售行为。预计猪肉价格短期内不会明显回调。但10 月份由于翘尾因素回落0.2 个百分点,CPI 较9 月或能持平甚至暂时回落。

    通胀预期后续如何变化?当前CPI 上行节奏快于市场预期,猪价及CPI 走势接近我们此前在报告《图说进击的猪价、油价与CPI》中的假设,猪价年底或突破45 元/公斤。CPI 在10 月短暂平稳后于11 月开启冲高,年底达3.5%附近,明年1 月破4%。CPI 可能停留高位(3%以上)长达半年左右的时间。

    关于物价变化,我们后续提示三点关注:关注点1—CPI 内部分裂凸显经济下行压力。食品项和非食品项CPI 剪刀差或持续扩大;关注点2—明年1 月为转折时点,大概率为此轮通胀高点,随后CPI 开启下行趋势,市场通胀担忧缓解转而关注经济基本面;关注点3—调控节奏变化,跟踪部分行政措施的落地超预期反向影响通胀的可能性,例如统计上选择下调权重和样本调整、调控上选择长期行政性的限价限购、12 月-1 月集中投放储备肉压制通胀高点。

    PPI:工业品延续通缩

    9 月PPI 同比跌幅进一步扩大至-1.2%,主要受到翘尾因素的拖累。生活资料价格同比涨幅反弹至1.1%,主要受到食品类价格推动,猪价上涨向PPI 传导。

    翘尾因素持续形成拖累,叠加国内外经济下行压力,PPI 短期内难逃通缩。但考虑到经济下行斜率趋缓,中美贸易战释放缓和信号,PPI 下行速度减缓,同比位置料将在四季度有所回升。

    货币政策如何选择?

    当前货币政策定力较强,强调结构性调整和精准滴灌。央行更关注的是猪肉价格上涨是否会全面加大居民消费压力和通胀预期,以及后续经济下行的压力。

    发展仍是当前第一要务,核心CPI 反映经济增长承压。通胀冲击下MLF 降息概率减小但仍有一定可能性,假若调降幅度或有限仅为10bp 左右,11 月是相对较佳的操作时点。

    四季度债市利率存上行风险,明年1 月前通胀冲高抬升名义利率成为影响债市的主要因素。1 月确认通胀高点后,债市关注点回归经济下行压力,利率仍存下行机会。建议“短期调整倒金字塔式配置,不调不轻易下车”。

    风险提示:中东局势超预期激化。