商业贸易行业-物美收购麦德龙中国80%股权 行业整合兼并加速推进

类别:行业 机构:广发证券股份有限公司 研究员:洪涛/高峰 日期:2019-10-15

核心观点:

    物美集团收购麦德龙中国80%的股权,麦德龙中国的企业估值为19 亿欧元

    据麦德龙公告显示,公司出售麦德龙中国的80%股权给物美集团,并继续持有余下的20%股权。此次交易对麦德龙中国的企业估值为19 亿欧元,考虑麦德龙中国FY2018 的营收和EBITDA 分别为26.9 亿和1.61 亿欧元,则此次交易对应的估值约为0.7X PS 和11.8X P/EBITDA。1)麦德龙是全球领先的专业批发公司,其会员制和B 端客户运营领先,2017 年自麦德龙集团分拆上市,目前拥有1048 家门店,营业面积达715 万平米,覆盖全球35 个国家的2400 万专业客户,FY2018 实现营收和EBITDA 分别为365.3 亿和15.3 亿欧元。2)麦德龙自1996 年进入中国,目前在中国拥有97 家门店,覆盖59 个城市的800 万客户,FY2018 实现营收26.9 亿欧元,同比增长2.7%(人民币计量下,其中企事业客户销店占比达70%)。

    麦德龙中国并非仓惶出售,在物美加持下将加速新零售推进步伐

    由于麦德龙中国FY17/FY18 的同店增长分别为3.1%和1.8%,EBITDA 利润率分别为5.5%和5.7%(欧元计量下,地产收益除外),我们认为此次麦德龙中国的股权转让并非经营不善下的仓惶出售,而是在新零售不断推进和线上线下融合加速背景下的寻求合作:1)物美曾收购英国百安居、韩国乐天、日本大荣等在华门店,具有丰富的外资门店整合经验;2)物美将借助Dmall 的数字化能力,进一步提高麦德龙中国的运营效率和优化客户购物体验,带动C 端客户增长,联商网数据显示,物美超市联想桥店在引入Dmall 后线上订单已达10%。3)麦德龙中国的全球供应链、自有品牌体系、B 端客户资源、全国布局的门店资源,均一定程度弥补了物美集团相应的短板。

    在整合兼并的浪潮中,商超龙头不断收购市场份额,行业集中度将不断提升

    2018 年以来,商超行业处于整合兼并的浪潮中,收购重组的事件持续发生(见附表),其中不乏全球零售龙头出售其在华资产,如4M18 和8M18,物美和利群分别收购乐天玛特在华北和华东市场的门店资产;6M19 苏宁易购以48 亿人民币收购家乐福中国80%股权等。在合理利润率的水平,注重规模和效率的提升,是我们对零售行业的解读,商超龙头公司凭借雄厚的资金实力、扎实的门店运营经验、丰富的供应链资源,持续收割市场份额,未来行业集中度将缓慢提升。建议关注:永辉超市、红旗连锁、家家悦以及港股的高鑫零售。

    风险提示:终端需求疲软,拖累零售增速下滑;各公司兼并整合低于预期;运营效率低下,人工租金成本上涨。