券商9月业绩点评:Q3同环比高增长 Q4看好头部券商

类别:行业 机构:安信证券股份有限公司 研究员:张经纬/蒋中煜 日期:2019-10-15

业绩:9 月小幅改善,Q3 利润同环比大幅增长。

      (1)9 月利润环比+9%、同比18.5%。剔除分红因素后,9 月已发公告券商营业收入合计169亿元,可比口径下环比+3%、同比+17%;利润合计59.6 亿元,可比口径下环比+9%,同比+18.5%。

      公司方面,截至10 月14 日晚,中信(7.7 亿,同比+38%,环比-31%)、申万(6.2 亿,同比+39%,环比72%)和华泰(6.1 亿,同比-12%,环比+21%)位居行业9 月净利润前三。

      (2)利润全年累计同比+63%、Q3 单季环比+31%、同比+58%。2019 年前9 月券商累计净利润同比增长63%,其中三季度单季利润环比+31%、同比+51%,实现大幅改善。考虑当前政策、市场环境和去年低基数效应,预计头部券商业绩同比改善趋势仍将保持。公司方面,国泰君安前三季度累计净利润79.7 亿(YoY +48%),排名行业第一;同比表现较好的券商有:国海证券(YoY+1248%)、长江证券(YoY+284%)和东北证券(YoY+252%)。

    股价:券商股9 月上涨1.8%,估值整体反弹。

      (1)9 月券商股整体转跌为涨,次新股领跑。9 月申万二级券商指数上涨1.8%,低流通市值券商股涨幅领先,涨幅前三为:中信建投(+16.1%)、国盛金控(+12.4%)和南京证券(+12.2%)。

      (2)券商股整体估值有所上涨。2019 年9 月末,申万二级券商股估值平均数为1.99xPB,环比上升2%。截至2019 年10 月14 日,券商股估值为2.08xPB,距离年内高点2.43xPB 还有17%的上升空间。作为大盘上涨的“看涨期权”,当前头部券商股仍具备布局价值。

    业务:“低基数效应+科创板”助力券商业绩回暖。

      (1)经纪信用:交易量与两融余额均止跌反弹。受季度末期市场预期转好影响,9 月市场交易量和两融余额双增长,日均股基交易量上升至5251 亿元,环比增长9%,同比增长84%;两融余额9596 亿元,环比增长4%,同比增长17%;月末股权质押市值跌至4.6 万亿元。

      (2)投行:科创板贡献降低,发债规模持续上升。9 月IPO 发行规模为99 亿元,环比下跌61%,同比下跌24%,科创板上市数量明显降低导致IPO 发行规模大幅下滑。再融资发行规模1288 亿元,环比上升103%,同比增长259%。债券承销规模7087 亿元,环比上升6%。

      (3)自营:权益投资风险加大,债券市场相对平稳。9 月中旬沪深300 上涨至3972,随后在月末又跌至3815;而中证500 在中旬上涨至5263,在月末跌至4941,波动幅度较大,加大权益投资的风险。9 月中债综合指数上涨0.13%;总全价指数下跌0.09%,总体表现相对平稳。

      (4)资管:集合理财资产净值持续下滑。9 月末券商资管产品数量环比增长0.1%至4643 个,但净值仅达17016 亿元,下滑6.55%,主动管理转型仍是大势所趋。

    投资建议:“政策加码+增量资金+摩擦缓和”背景下看好头部券商配置价值。

      (1)政策加码+增量资金+摩擦缓和,应对Q4 股市乐观。我们对于四季度股市总体仍偏乐观,主要出于以下原因:一是前期财政货币政策加码后经济的改善,可能在十月中旬的经济金融数据即有一定反应;二是增量资金入市,包括沪深港通北上资金、海外指数资金和新设理财子公司资金等;三是中美贸易摩擦进一步缓和。

      (2)低基数效应下券商业绩弹性更明显。展望四季度,权益自营收益存在较大不确定性,仍是券商业绩弹性的核心来源,固收投资收益预计维持稳健;经纪业务和两融业务有望伴随增量资金入市和交投重归活跃而改善,去年同期的低基数将使Q4 经纪信用业务的业绩弹性更加明显;投行方面,科创板持续推进,债券发行规模保持高水平;资管则延续转型,总体仍承压。

      (3)头部券商基本面的改善更为确定。伴随资本市场的改革,头部券商将进入新一轮加杠杆通道,资产端拓展衍生品等重资产业务,负债端补充资本金且享有低融资成本红利,因此业绩增长的确定性更强,长期市场仍趋于龙头集中。此外,相对于中小券商而言,头部券商在外资开放的进程中是机遇大于风险。因此,四季度我们更看好低估值头部券商股的投资机会。

    标的推荐:中信证券/海通证券/国泰君安

    风险提示:自营投资风险/业务转型进展不及预期/国内外政策变化风险