中国人保(601319)：农险行业龙头 尽享政策红利

　　投资要点：

    　　事件：近日财政部联合农业农村部、银保监会和林草局发布《关于加快农业保险高质量发展的指导意见》的通知，为加快农业保险高质量发展提出意见。

    　　指导意见明确提出农业保险发展主要目标和践行措施：到2022 年，基本建成多层次农业保险体系。稻谷、小麦、玉米3 大主粮作物农业保险覆盖率达到70%以上，收入保险成为农业保险的重要险种，农业保险深度（保费/第一产业增加值）达到1%，农业保险密度（保费/农业从业人口）达到500 元/人。指导意见从三个方面践行高质量发展：a）提高农业保险服务能力（扩大农业保险覆盖面、提高农业保险保障水平、拓宽农业保险服务领域）、b）优化农业保险运行机制（明晰政府与市场边界、完善大灾风险分散机制、清理规范农业保险市场、鼓励探索开展“农业保险+”）和c）加强农业保险基础设施建设（完善保险条款和费率拟订机制、加强农业保险信息共享、优化保险机构布局、完善风险防范机制）。

    　　农险未来5 年有望持续保持两位数增长，人保财险作为行业绝对龙头过去5 年农险平均综合成本率为91.5%优于全险种整体水平，农险占比约7%，如果农险占比提升至10%，将有望降低公司整体综合成本率约0.4 个百分点。据测算，2018 年农业保险深度约为0.88%，较2022 年的1%规划有0.12 个百分点缺口，需要未来5 年CAGR 增速不低于10%；而农业保险密度约为276 元/人，较2022 年500 元/人规划有234 元/人缺口，需要未来5年CAGR 增速不低于15%。人保财险作为农险行业绝对龙头，2018 年农险业务市占率高达46%，指导意见明确强调提高小农户农业保险投保率、推动农业保险“保价格、保收入”、稳妥有序推进收入保险等举措有望在丰富农险布局产品；“经营政策性农业保险业务的保险机构，应当在县级区域内设立分支机构”的要求下，集团拥有根植城乡、遍布全国的多样化机构和服务网络，广泛深厚的客户基础，深入服务中小型城市及县域蓝海市场先发优势明显。2014 年至2018 年公司农险综合成本率分别为83.3%、88.1%、96.9%、94.0%和95.2%，平均仅为91.5%（全险种97.6%）。公司主要竞争对手平安财险农险业务占比极低，各区域性农险公司因业务集中于当地风险分散效应较差无法享受规模效应带来的边际成本改善，加之人保在股东、资本金和资源上得天独厚的优势，公司农险业务竞争力极强。

    　　投资建议：综合成本率缺口持续压降，维持增持评级。1H19 人保财险综合成本率为97.6%，同比上升1.3 个pct.，其中赔付率提升3.4pct.，费用率下降2.1 个pct。非洲猪瘟对农险赔付影响整体可控，预计全年公司综合成本率与2018 年基本持平（98.5%），基于已赚保费的形成机制（2018 年三季度以来公司费用率下降带动首年获取费用减少，未到期责任准备金提取比例增长，使得已赚保费率提升）预计四季度后将保持稳定。我们维持盈利预测，预计19-21 年归母净利润为213、225 和248 亿元，同比增速分别为58.5%、5.5%和10.2%，当前股价对应19 至21 年PE 分别为19、18 和16 倍，维持增持评级。

    　　风险提示：产险市场竞争加剧，权益市场大幅波动、长端利率单边下行