顺丰控股(002352)：表观是业务量增速 内核是干线物流产品

投资建议：当前顺丰业务量超预期快速增长，成本控制持续加强，鄂州枢纽机场稳步推进，将构建国内200 多个干线城市的多层次的物流产品体系。预计公司2019-2021 年归母净利润分别为62.36/ 73.33/ 85.19 亿元，EPS 分别为1.41/1.66/1.93 元，对应当前股价PE 为29.3/ 24.9/ 21.4x，给予目标价48 元，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    国内物流行业先锋，核心竞争力较强。顺丰坚持中高端产品定位，优质口碑带来了高客户粘性；直营模式下，高控制力和执行力，为顺丰赢得了强有力的品牌优势；“天网+地网+信息网”的综合物流服务网络，为顺丰开拓新业务提供有效保障。在1000KM 以上干线次晨达等多层次的物流产品上，5-8 年之内，公司没有竞争对手，将一骑绝尘。

    19 年以来单量增速超预期回升，多措施加强成本管控，毛利率修复至19.82%。

    5 月份公司推出“特惠专配”，单量增速从4 月的6.4%快速提升至8 月的32.8%，市场下沉成功。同时公司采用了人员精简、线路优化、提升装载率、提升收派效能等多种方法提升效率、控制成本。19Q2 毛利率提升至 21.5%，环比+3.5pcts。各项科技成果得到有效运用，预计三季度利润明显提速。

    湖北鄂州枢纽稳步推进，预计21 年正式投入运营。鄂州机场定位于亚太区第一个专业货运机场，19 年主体工程开工建设，预计20 年正式建成，21 年正式运营。公司远期规划2025 年航空发货量达245 万吨，配备126 架全货机。

    机场运营后，顺丰将为国内200 多个城市提供次晨达产品和服务，在远程运输上构筑强大竞争壁垒。

    重资产投入构筑竞争壁垒，顺丰崛起无法阻挡。电商快递To C 端同质化竞争严重，供应链物流To B 端是蓝海。不断重资产投入使得顺丰在To B 端具有较强先发优势，单票收入能在行业竞争加剧下保持稳定。依据发达国家经验，我们认为中国具有诞生1-2 家供应链物流巨头的土壤，而顺丰具备成为“巨无霸型”企业的先发优势和综合实力。

    风险提示：宏观经济超预期下滑、新业务需求疲软、快递价格超预期下滑