蓝思科技(300433)深度报告:历久弥新 九转功成

类别:创业板 机构:国海证券股份有限公司 研究员:王凌涛 日期:2019-10-11

  投资要点:

      历久弥新的盖板玻璃龙头 蓝思科技自成立以来,一直致力于玻璃、蓝宝石和陶瓷等新材料的视窗与防护功能部件的研发和生产,产品广泛应用于智能手机、智能可穿戴设备、笔记本与一体式电脑、平板电脑以及智能汽车等终端领域,公司引领着消费电子产品技术升级带来的整机更新热潮,积极跟踪各大品牌对上游技术要求的发展动态,抢先开发和率先投入,进一步整合产业链。

      公司过去两年持续的长周期资产战略投入,行业增速的放缓、客户市场份额的变化,以及中美贸易摩擦和实体清单事件等等因素,造成了公司在过去几个季度的盈利下滑。但随着国内5G 商用的加速落地,公司大客户的政策调整,公司管理水平的不断提高,前述亏损的症结已渐渐消解,全球市场对公司所创新研发的新工艺、新技术的需求得到进一步释放,公司的产能利用率明显改善,产品ASP 有望得到持续地提升。我们在之前发布的报告里已经根据行业形势预判过,公司经历过去两年的磨砺后,今年三四季度将会是新的大周期的一个大起点,当下我们仍然坚持这一观点。

      工艺创新带动价值量,开启稳定新周期 智能手机市场进入存量博弈阶段之后,寻求整体外观的持续创新与差异化,成为各品牌厂商提升竞争力、抢占市场份额的重要依托,在背板去金属化之后,玻璃作为智能手机中所占面积和价值量最高的核心外观件,其形态的升级、光学色彩图案的进化、化学工艺的复杂与强化、制造精度的提升,都成为全球各大终端客户角逐的重要赛道。而不管是盖板亦或是背板,形态的升级、炫彩的使用以及各种新工艺的引入都将带来价值量的提升,对于储备丰厚、工艺理解能力较强的玻壳企业而言,是提升收入和业绩的重要契机。

      在各类智能终端外观持续改进,工艺进阶的过程中,往往是蓝思盈利弹性得以放大的良性周期,原因很简单:公司牢牢掌握行业研发、技术、工艺和设备制造等重要的核心竞争优势,行业对玻壳外观的技术升级与迭代加速一般都会为公司带来相当程度的增量弹性,加上公司专利储备丰厚、全产业链整合得当,此类周期的开启,毫无疑问是公司提升收入和业绩的快速通道。

      全球核心的稳定外观件量产标的:近年来,无论是智能手机还是手表,其工艺的创新、配合与独创性等要求都已经达到一个非常高的层面,和工艺品几无差别,在这种要求下,还要能够在短期实现数千万级别的交付量更是难上加难,全球能够匹配并且稳定地实现这些要求、解决各项问题的公司当下可能只有蓝思科技,稀缺性毋庸置疑。

      智能穿戴与智能汽车:厚积薄发且盈利高速成长的增量市场 我们认为,蓝思科技是全球各大重要智能穿戴设备终端客户的核心供应商,对以智能手表为代表的可穿戴设备行业具有非常重要的行业地位。智能手表的表面以玻璃和蓝宝石为主,表背则以玻璃、蓝宝石、陶瓷和金属为材料,表框和表冠均属于金属和陶瓷材料部件。公司是行业中全球蓝宝石出货量最大的企业,是行业为数不多能够实现陶瓷材料全产业链设计、研发、创新和量产的企业之一,上游产业链资源整合的优势,进一步强化了公司的龙头领先地位。另一个值得关注的亮点,是公司在高端智能汽车车载零部件领域的表现。以特斯拉为代表的智能汽车企业近年来发展迅猛,销量稳定且创新不断。车载所用零部件,例如车载显示器,其工艺、技术和交付要求极高,公司不但是该领域全球龙头终端客户的重要核心供应商,双方更长期保持着携手创新、稳定、发展的合作关系,整体增量空间不容忽视。车载玻璃很多领域的应用与智能终端等产品其实一脉相承,高端车载领域的产品品质与工艺要求是全行业最高的,这个领域蓝思所秉承的行业护城河其实比消费电子等产品更高,玻璃、蓝宝石、陶瓷等外观结构件将的增量空间不容忽视。

      盈利预测和投资评级:维持买入评级 三季度至今,苹果系与安卓系的整体出货显然优于市场预期,最新的供应链报道显示,10 月大客户对于供应链整体追加了订单,而明年5G 对全球智能终端的换机推动、机型设计的变更、外壳材料的演绎都有着非常明确的正向影响。在蓝思的下游供应结构中正在发生两个细微的变化:下游各大核心客户对外观的重视程度不断提升、智能可穿戴设备以及高端智能汽车等非手机类产品的占比也在快速提升。公司过去两年的逆势布局、管理体制与组织架构优化、下游客户增进与产品多样化策略正逐渐进入收获果实的季节,我们判断今年三四季度应该是蓝思过去两年的一个大拐点的起点,未来两三年的持续成长空间较为明确,预计2019-2021 年的净利润分别为15.39、20.72 和29.56 亿元,当前股价对应PE 29.91、22.20 和15.57 倍,公司是国内为数不多的在供应链主赛道并且在对应领域具备核心竞争力的优质标的,维持买入评级。

      风险提示:1)下游客户出货量受多重因素影响不及预期;2)公司产线稼动率提升受阻;3)中美贸易摩擦再次出现负面波动。