深南电路(002916)：三季报预告再超预期 Q4及明年高增长望延续

事件：

    公司公告预告Q3 归母净利3-4 亿元，单季度同比60%-109%；前三季度归母净利7.8-8.7 亿元，同比65%-85%，预告区间大超市场预期。

    评论：

    1、三季报大超预期，通信需求、利润率提升和南通新产能释放是主因

    三季度来自核心国内客户的4/5G 通信设备PCB 订单较为饱满，且浪潮、惠普等客户的服务器订单加速导入，是公司业绩增长需求端的两大动力，需求的强劲也带来产品结构的继续优化，使得公司毛利率环比提升。供给端，除龙岗和无锡工厂满载之外，南通一期预计单季度收入环比继续增长，目前月产值超过1 亿，且均价环比亦有提升、目前约是规划值的1.5 倍，且随着产出的超预期增长，自动化效益开始进一步释放带来盈利能力的提升。PCB 业务需求驱动、利润率提升和产能进一步释放是公司三季度超预期的主要原因，前8 个月收到政府补贴约7000万，上半年确认4500 万，对Q3 业绩影响不大。

    2、产品升级与业务布局收获进展，为长期增长蓄力

    多层通孔板赛道产品价格和业务壁垒随层数、尺寸和精密度的提升而提升，海外客户通常具备较领先的技术和较高的要求。据我们产业调研了解，公司近期在美国交换机龙头处的高级认证取得进展，预计最快明年可开始商业合作。高级订单产品层数可超过30 层，具有较高技术壁垒（其高级供应商包括美国TTM、沪电等少数几家）和产品毛利率（高阶订单毛利率不低于5G），该等高端客户的导入有利于公司即将释放的南通二期高端产能（平均层数16 层高于现有厂区）消化。南通二期定位高阶订单，是公司保持产品竞争力避免价格竞争的关键之一。

    3、产能加速释放，展望Q4 及明年高成长望延续

    目前看Q4 PCB 下游需求稳中有升，无锡载板进一步爬坡减亏，预计Q4 业绩有望继续环比提升。此外，目前公司南通一期产出已经超出规划值20%以上，南通二期最快会在年底或明年初连线试产，公司是业内高端产能扩张最快的公司之一，后续有望为业绩增长提供持续动力。长线看公司卡位高多层PCB 和封装基板两大赛道亦有较大成长空间和业务壁垒。

    4、投资建议。

    我们预测PCB 业务在5G 需求拉动下逐步放量，中长期看产品升级叠加自动化提升效率，封装基板业务逐步进入存储类产品扩张期，且两大业务持续带动电子装联业务增长。预计2019-2021 年营收109/150/193 亿， 归母净利润11.94/16.92/22.11 亿，对应EPS 为3.52/4.99/6.52 元，对应当前股价PE 为42.6/30.1/23.0 倍，维持“强烈推荐-A”评级，目标价180 元。

    风险因素：5G 进度不达预期，行业竞争加剧，宏观经济风险