中航机电(002013):航空工业集团航空机电平台 内生外延驱动发展

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:张恒晅 日期:2019-10-09

多次资本运作打造航空工业集团航空机电板块上市平台。公司前身为中航精机,2012 年经重大资产重组,主营业务扩大到航空机电系统业务范围。公司是航空工业旗下航空机电系统的专业化整合和产业化发展平台,承担航空机电产品的市场开拓、设计研发、生产制造、售后服务、维修保障的全价值链管理,为航空装备提供大专业配套系统产品,在国内航空机电领域处于主导地位。2015 年以来,公司营业收入逐年增长,2014-2018 年归母净利润CAGR为21.66%,归母净利润增速远超营收增速(2014-2018 年CAGR为11.38%)。

    内生外延驱动业绩稳健发展,净利润率不断提升。自2012 年公司重大资产重组以来,先后收购了11 家公司,持续的收购推进了公司作为航空机电的整合平台地位。受益于内生+外延的双轮驱动发展,公司过去几年业绩保持高速增长:2015-2018 年,公司12 家子公司净利润总和CAGR 为25.88%(历年数据未考虑追溯调整)。具体拆分来看,其中庆安公司、陕航电气、郑飞公司、四川泛华、四川凌峰、贵州风雷、贵航电机和精机科技这8 家子公司的业绩,其净利润总和2015-2018 年CAGR 为12.95%。2016 年并表的贵州风雷、枫阳公司在被收购后2017、2018 年净利润增速分别为21.26%和30.68%。2018 年收购新航集团、宜宾三江,两家公司年度净利润总和2.04 亿元,大幅增厚公司业绩。此外过去几年公司净利率不断提升,由2014 年的5.05%上升到2018 年的7.80%。

    机载公司成立并纳入“双百”企业名单,航空工业集团成国有投资公司试点,公司体外存优质资产。随着机载公司成立以及机载公司被列为国务院国资委国企改革“双百行动”范围,我们认为公司正步入发展新阶段。据航空工业官网披露,集团公司提出计划到2020 年集团公司资产证券化率达到70%。此外航空工业集团2018 年成为国有资本投资公司试点单位之一。公司现托管包括航宇救生装备有限公司和金城南京机电液压工程研究中心在内的8 家单位。我们认为,公司作为航空工业航空机电板块的上市平台,体外存优质资产,有望在军工资产证券化的背景下受益。

    核心团队持股实现贴身经营,回购彰显未来发展信心。2016 年公司总部及下属子公司核心骨干人员通过认购资管计划份额的方式实现持股,实现了核心团队贴身经营、风险共担,为转变公司机制迈出了坚实的一步。2019 年公司发布《回购股份报告书》,回购的股份将用于员工持股计划或者股权激励、转换公司发行的可转换为股票的公司债券。我们认为本次回购计划体现了管理层对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可,回购股份用于股权激励计划将调动员工积极性,进一步提高公司竞争力

    盈利预测与投资建议。仅考虑内生式增长,预计2019-21 年EPS 分别为0.26、0.30、0.36 元,结合可比公司2019 年平均PE,给予公司2019 年33-38 倍估值区间,对应合理价值区间8.58-9.88 元/股,给予“优于大市”评级。

    风险提示。(1)需求不确定性;(2)市场竞争加剧。