国祯环保(300388)：三峡集团溢价入主 公私合营打开新的成长边界

报告导读

    公司公告控股股东拟转让15%股份于受让方，对此我们点评如下：

    投资要点

    国祯集团协议转让15%股份，第一大股东实控人为央企长江三峡集团

    公司于9 月20 日披露，拟将国祯集团持有的公司15%股份以12.70 元/股，溢价31%转让给长江环保集团和三峡资本，转让完成后国祯集团持有公司17.46%股份，受让方均受中国长江三峡集团控制，合计持有26.63%股份，成为公司第一大股东。协议中还规定：1）三年内董事长和董事会以国祯环保为主导，9 名董事中3 名非独立和2 名独董由公司提名；2）现有财务负责人不变，新设分管副总由受让方推荐；3）长江环保集团给予国祯业务支持，未来三年内每年承担不低于受让方新增项目中30%运维服务保障职能。但披露未说明控制权是否发生变更，且未明确两家股份受让比例，具体事项三方还在商议中。

    行业变迁向需求一体化发展，公私合营优势互补打开新的成长边界

    水污染治理是一项复杂的系统工程，已由原来关注单厂建设运营逐渐向厂网一体化以及河道、水环境综合整治方向发展。厂站建设方面，市政污水处理率城市和县城领域已于2017 年分别达到94.54%和90.21%，基本处于饱和状态。河道和水环境整治是近几年治理重点，但因其涉及因素多，项目治理难度大仅由市场配置资源效率过低。为了完成国家使命，国央企主动牵头负责国有资本的投资和运营，并与专业环保公司合作获取技术支持，公私合营优势互补。三峡集团近几年主要在行业整合布局，以城市为单位进行水污染综合治理，打破过去以项目为单位的策略，或直接影响未来市场格局。未来三年工作重点在1）逐步实现1500 万吨/日处理规模目标；2）市场近一半厂站资源在政府体内，长江大保护有望推动这些厂站资源的市场化发展，为公司业绩成长提供支撑。

    盈利预测及估值

    我们预计公司19～21 年归母净利润为3.50、4.10 和4.79 亿元，YOY25%、17%、17%，EPS 为0.52、0.61 和0.72 元/股，对应现股价PE20X、17X 和15X，维系“买入”评级。

    风险提示：融资进度或不及预期等。