天目湖(603136):厚积薄发 内增外扩齐发展

类别:公司 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:熊超/刘嘉仁 日期:2019-09-30

投资要点

    民营体制激励充分,依托有限资源精耕细作。公司景区地处中国经济最发达的长江三角洲的中心地带,主要景区产品均为公司围绕初始自然资源、根据其不同的特点因地制宜、从无到有量身打造的,自成立以来相继成功开发了山水园景区、南山竹海景区、御水温泉、天目湖水世界、南山小寨等旅游产品,满足旅客一站式度假需求,丰富的景区规划建设经验和产品设计开发能力是公司能够实现持续长期发展的关键;公司股权结构比较集中,6 名创始团队成员合计持有75%股份,创始团队均拥有10 年以上旅游行业从业经验,积累了丰富的经验,并且激励充分,利益一致。

    五方面造就公司取得成功:1)稳定优秀且激励充分的管理团队,精细化的运营管理;2)强大的产品打造能力和对行业发展预判能力;3)全方位宣传造势,整合资源打造品牌;4)坐拥长三角区域交通优势和全国最佳旅游线路;5)优质服务创造良好口碑。

    打造一站式度假模式,四季均衡,二消占比高。公司抓住旅游消费习惯变迁,为客户提供“吃、住、行、游、购、娱”一站式旅游服务体验,通过季节性产品打造平滑季节收入波动,长三角地区观光旅游类产品客流多集中在3 月至11 月,冬季游客人数偏少,两个主营产品御水温泉和水世界分别侧重于冬季和夏季旅游,与观光类产品形成良好的季节性互补;充分挖掘二消降低对门票依赖,2016 年公司旗下2 个主要观光型产品中,山水园景区二次消费占景区收入比接近四成,南山竹海景区二次消费超过门票收入2 倍。

    内生增长稳健,滚动式开发不断抬升本部瓶颈。公司本部业务进入新一轮扩张期,主要围绕产品升级和瓶颈突破。1)竹溪谷:打造国际一流野奢酒店,项目位于在南山竹海片区,项目依托周边旅游市场及温泉、竹林资源,打造国际一流高端野奢型温泉酒店;2)可转债项目:南山小寨二期项目+御水温泉(一期)装修改造项目提升酒店餐饮供给,公司拟发行不超过3 亿元可转债用于南山小寨二期项目(2.4 亿元)和御水温泉(一期)装修改造项目(0.6 亿元),已于2019年7 月获证监会发审会审核通过;3)潜在项目:山水园交通改善+索道改造运力提升。

    厚积薄发,外延布局成为战略重心。公司通过多年对旅游产业链的深耕,积累了丰富的项目经验和运营经验,借助上市平台优势,确定对外扩张战略目标,做大做强决心坚定;根据公司规划,未来会重点聚焦长三角、武汉中部城市带、珠三角、京津冀、成渝生活圈五个区域;目前,国内从事旅游规划设计和运营的管理公司较多,但能够持续培育出优质旅游目的地项目公司极少,我们认为公司外延项目布局打造非常值得关注,如果取得成功,将成为具备旅游目的地打造能力,是国内非常稀缺的。

    盈利预测及投资评级:公司景区地理位置优越,距离南京、杭州、上海车程均在3 小时内,产品具备一定的自主定价权,且核心业务均为自行投资开发,受门票降价影响极小;核心高管多数为创始股东,激励充分且内部精细化的运营管理良好,具备强大的产品打造能力和对行业发展预判能力,采取滚动开发模式,为客户提供“吃、住、行、游、购、娱”一站式旅游服务体验,现有业务稳步发展叠加募投项目开发运营驱动内生稳健增长,对外扩张战略明确,前期准备工作已经完成,项目落地值得期待;我们小幅上调19-21 年盈利预测,预计19-21 年EPS 分别为1.01/1.25/1.48 元/股,9 月27 日收盘价对应PE 分别为24/19/16 倍,维持“审慎增持”评级。

    风险提示:门票、索道降价风险,同地区类似景区分流,经济下滑抑制消费增长,特许经营许可续期风险,恶劣天气,募投项目进展低于预期,外延布局进展低于预期等。