紫金矿业(601899)中报点评:铜、锌价格低迷导致业绩下滑 多矿种资源优势熨平周期波动

类别:公司 机构:中原证券股份有限公司 研究员:周建华 日期:2019-09-26

事件:近日,公司公布了2019 年中报。

    投资要点:

    公司营收保持增长,铜、锌价格低迷导致利润下降。2109 年上半年,公司现实营业收入671.98 亿元,同比增长34.9%;实现归属母公司股东净利润18.53 亿元,同比下降26.64%;实现扣非后归属母公司股东净利润为16.57 亿元,同比下降30.28%;每股收益0.08 元。2019 年第二季度,公司实现营业收入381.56 亿元,同比上涨41.58%;实现归属母公司股东净利润为9.79 亿元,同比下降32.07%;实现扣非后归属母公司股东净利润为9.12 亿元,同比下降31.18%,每股收益0.04元。公司综合毛利率为11.24%,同比下降3.01 个百分点。主要是受到铜、锌等金属价格下跌、贸易收入占比增加等因素影响。其中,矿山企业综合毛利率为44%,同比下降5.82 个百分点;冶炼企业综合毛利率为1.41%,同比下降0.18 个百分点。从公司三大主要产品来看,2019 年上半年矿产金的毛利率为36.29%,较去年同期下降3.85 个百分点;矿产铜的毛利率为43.76%,较去年同期下降9.09 个百分点;矿产锌的毛利率为48.75%,较去年同期下降19.85 个百分点。同时,公司销售费用(+46.22%)和管理费用(+36.93%)增长较快。

    公司黄金、铜、锌产量保持高增长态势。公司2019 年上半年生产黄金151,735 千克,同比上升44.63%,其中矿产金19,104 千克,同比上升13.18%。冶炼加工及贸易金132,631 千克,同比上升50.66%。产铜397,269 吨,同比增长17.81%,其中矿产铜171,089 吨,同比增长43.33%,主要由于刚果(金)科卢韦齐铜矿浮选系统达产和湿法系统投产、多宝山二期投产,以及新并购紫金波尔铜业增量。产锌295,377 吨,同比增长21.24%,其中矿产锌精矿含锌186,748 吨,同比增长25.92%,主要由于新并购Bisha 项目增量;冶炼生产锌锭108,628 吨,同比增长13.96%。由于公司矿产资源储备丰富,未来产量有望继续保持增长态势。

    重点项目有序推进,并购和增储成果明显。海外项目方面,公司新并购项目整合工作高效开展,塞尔维亚波尔铜(金)矿接管后顺利过渡,实现扭亏为盈,Timok 铜金矿建设有序推进;刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿项目工程建设取得重要进展,在卡莫阿北部勘探新发现高品位块状硫化铜矿化体;刚果(金)科卢韦齐铜(钴)矿5 万吨产能湿法系统全线投产,进入10 万吨/年级大型铜矿行列,铜钴资源增储持续开展;巴新波格拉金矿产能恢复提升,图瓦龙兴锌多金属矿地采系统 贯通,吉尔吉斯奥同克金矿、塔吉克泽拉夫尚金矿技改成果突出。国内项目方面,紫金铜业铜冶炼资源综合利用及无害化处置工程试生产,黑龙江多宝山铜(钼)矿二期扩建工程、黑龙江齐齐哈尔铜冶炼工程进入收尾阶段,新疆紫金锌业新增15,000t/d 低品位及废石资源综合利用技改工程建设稳步推进。公司不断完善工程项目规范管理,强化全流程监督管控,整体成效迈上新台阶。勘探方面,2019 年上半年公司投入地勘资金2.11 亿元,完成钻探16 万米、坑探5020 米。山西义兴寨-义联金矿、河南陆院沟及上宫金矿取得重要成果,刚果(金)卡莫阿北部矿带、吉尔吉斯奥同克C2 矿体、塔吉克吉劳金矿、新疆阿舍勒铜矿、乌恰县乌拉根锌矿深部等补勘项目取得重要进展。

    黄金价格有望维持高位。全球贸易摩擦增多,世界经济下行压力增大,欧美央行宽松预期升温,市场避险需求增长,黄金价格在2019 年表现突出,到8 月末伦敦金价较年初上涨超过20%。由于全球经济不确定性依然较大,下半年黄金价格有望继续保持高位震荡。

    铜、锌价格相对弱势。铜方面,国内TC/RC 加工费不断下降,存在矿端收紧与冶炼产能扩张的矛盾,现货市场保持“紧平衡”,但是下游需求相对弱势,限制了铜价的反弹幅度。上半年LME 铜均价6,167 美元/吨,同比下跌10.88%;国内铜价均价为48,300 元/吨,同比下跌7.05%。预计需求不振、供给偏紧的趋势还要维持一段时间,铜价保持低位震荡的概率较高。锌方面,锌矿供应比较宽裕,下游消费呈现负增长,导致锌价弱势运行。上半年LME 锌均价2,732 美元/吨,同比下跌16.27%;国内锌价均价为21,655 元/吨,同比下跌13.45%。目前国内经济下行压力较大,地产调控政策不会放松,需求不振有可能继续压制锌价。

    盈利预测与估值:在不考虑增发摊薄影响的情况下,预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.21 元、0.27 元和0.32 元,按8 月30 日3.66 元收盘价计算,对应的 PE 分别为18.0 倍、13.5 倍和11.5 倍。考虑公司是国内最大的综合矿业公司之一,资源储备丰富;公司公开增发A 股股票申请已经获得中国证监会发行审核委员会审核通过,资本实力有望得到进一步提升,目前公司估值处于合理水平,继续给予公司“增持”投资评级。

    风险提示:(1)宏观经济下行,下游需求不振;(2)公司项目进展不及预期;(3)金属价格持续下跌。