今世缘(603369)公司研究:长期耕耘 国缘迈入发展黄金期

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:符蓉 日期:2019-09-26

  长期耕耘,国缘迈入发展黄金期

      公司地处江苏省著名酒乡淮安,属于黄淮名酒带,旗下拥有“国缘”、“今世缘”和“高沟”三个品牌,年产白酒3 万余吨。公司深耕江苏省白酒市场,占江苏白酒市场份额15%左右,省内收入占公司整体营收的94%。1984 年第四届全国评酒会上高沟酒荣获浓香型白酒第二名的佳绩,具备名酒基因。公司实际控制人是涟水县人民政府,截至2019H1 持股比例44.72%,主要管理层均有持股,利益与公司充分绑定。

      2017 年以来,江苏省白酒主流价格带由200-300 元上移至300 以上,省内次高端产品迎来放量,国缘和洋河梦之蓝定位300-600 元价格带,共同受益省内消费升级,营收快速增长。为何国缘产品可以实现快速增长,并且增速快于省内梦之蓝的增速?我们尝试从内因和外因两个角度分析。

      外因:1)江苏省完成了核心价格带从150-300 元,到300 元以上的跃迁。国缘开系列与梦之蓝(M3/M6)定位次高端,共享省内消费升级红利。2)近年来洋河全国化拓展,部分资源投入新江苏市场。内因:1)渠道:团购渠道优势显著,公司以政府团购起家,并且持续对团购场景和客户进行创新,团购占比60%左右。流通渠道利润较厚。公司在流通渠道切入较晚,网点密度小,价格透明度低,因此渠道利润较丰厚。2)产品:公司产品以中度进行差异化定位,在苏派绵柔中保留了醇厚口感,在度数和口感上与洋河及高度名酒形成了差异化,体现健康导向。3)品牌:公司自2004 年推出国缘品牌即定位高端,通过长期的培育核心消费者人群中形成良好的口碑。

      看未来:1)省内:目前公司在省内白酒市场占比15%左右,仍有较大的提升空间。具体而言,面对洋河的省内聚焦和省外品牌的加强投入,2018 年以来公司仍在南京市场取得爆发式增长,我们认为苏南,徐州等地发展较薄弱有望复制南京的经验接力增长。2)省外:地产酒的省外开拓,核心即如何在省外市场增强品牌知名度。公司以“缘文化”差异化定位,对于公司省外市场品牌力的打造具有较好的记忆点和宣传点。此外公司重点拓展徐州市场,希望通过在徐州市场形成消费氛围,实现对淮海经济区(山东,河南,安徽,江苏)的辐射,发挥桥头堡效应。

      投资建议:首次覆盖,给予“买入”评级,我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为14.12/17.15/20.53 亿元,对应EPS 分别为1.13/1.37/1.64 元,2019-2021 年市盈率30.1/24.8/20.7 倍。目标价38 元,对应2020 年28 倍PE。

      风险提示:宏观经济下行风险;省内深耕,省外开拓不及预期风险。