隐形冠军系列之佳士科技(300193)：厚积薄发 成就中国林肯电气

佳士科技是国内焊割设备制造领域领先企业，主要产品为逆变焊机和焊机配件。公司产品广泛应用于包括船舶制造、石油化工、工程机械、车辆制造、压力容器、铁路建设、五金加工等制造业中。在以“全代理制”为主要销售模式下，公司业务布局全球，2019 年上半年出口业务占比已达42.92%。随着行业复苏及逆变焊机渗透率逐步提升，公司近三年收入利润稳定增长，2016-2018年收入分别达到7.06 亿、8.07 亿、8.93 亿，同比增长12.91%、14.31%、10.76%，净利润分别达到1.03 亿、1.47 亿、1.91 亿，同比增长30.68%、42.34%、32.70%。

    焊接设备被称为“钢铁缝纫机”，行业规模与粗钢产量高度相关；行业进入发展平稳期，升级替换是需求主要催化剂，集中度提升是必行之路。近年来，我国焊割设备行业销售收入总体呈现波动性增长趋势，2017 年行业销售收入达到466 亿元，且随着近两年粗钢产量的进一步提升，焊割设备行业规模也有望继续稳中有升。逆变焊机替代传统焊机逐渐成为市场主流，2017 年我国逆变设备市场容量242 亿元，占总焊割设备的56%，预计未来占比仍将逐步扩大直到完全替代传统设备。目前行业集中度较低，随着逆变焊机渗透率提升以及新一代焊机产品问世，具备技术领先优势的龙头企业市占率提升空间大。

    佳士科技稳居国内焊机民用市场第一的位置，布局工业用及家用产品并拓展焊材业务，实现焊接产品全系列发展，打造中国的“林肯电气”，前景值得期待。佳士科技是国内焊接设备行业第一梯队企业，且近三年业绩增长和盈利能力较同行具备显著的领先优势，稳居行业龙头地位，未来有望继续拉大差距，提升市场占有率。公司立足于中端民用市场，开拓高端工业用焊机产品实现进口替代，下沉家用焊机产品拓宽市场，并发展焊材业务，打造焊接产品全系列布局，对标国际巨头林肯电气，发展空间广阔，前景值得期待。

    在手现金充足，资质质量良好。公司在手现金充足，截至2019 年上半年，在手货币资金18.95 亿元（含理财5.71 亿元）。资产负债率13.52%，较上年同期降低了0.15 个pct，应收账款周转天数57.82 天，存货周转天数78.77 天，资产质量良好。现金分红比例高（2018 年达到52%），股息率维持在3%上下。

    盈利预测：基于焊割设备行业稳定增长及公司盈利能力的提升，我们维持预计公司2019-2021 年实现归母净利润2.44 亿、2.72 亿、2.98 亿，对应EPS 为0.48、0.54、0.59 元，对应PE 为19 倍、17 倍、16 倍，参考可比公司平均估值，给予佳士科技2019 年24 倍估值，维持目标价11.52 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：汇率波动，原材料价格上涨。