不良资产管理行业深度:不良资产管理市场广阔 开启多元化差异化策略

类别:行业 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:马鲲鹏/王丛云/华天行/葛玉翔 日期:2019-09-23

本期投资提示:

    不良资产管理产业链完整明晰,AMC 实现产业链的专业化分工、提升运营效率。上游主体通过一级市场将不良资产以直接出售、委托处置等方式转移给AMC 机构,AMC 机构再通过收购处置、收购重组、债转股等方式将不良资产转移给下游主体。在此产业链上银行等机构加速了不良资产的处置、加快了资金回收速度可投入其他业务中,提升效率专注于主业;AMC 折价收购不良资产,采用多种手段处置以赚取价差。各金融机构实现专业化分工,提升了整体系统的运营效率。

    供给端存量蓄能驱动不良资产管理行业保持活跃。上游收购市场的不良资产主要来自三大类:1)银行的不良信贷资产;2)非银金融机构如信托、券商资管、基金子公司等类信贷不良资产;3)非金融企业的应收账款坏账。随着宏观经济的增速放缓与经济体量的扩张,不良资产余额仍在增长通道中。以商业银行不良资产余额这一典型数据为观察标的可发现,近两年商业银行不良资产余额环比增速中枢基本在5%左右波动,不良资产的存量蓄能驱动不良资产管理产业保持活跃。

    “4+2+N”多元化竞争格局逐步成型。2016 年银监会再一次放松地方AMC 的政策管理,允许有意愿的省级人民政府增设一家地方AMC 公司,同时允许以债务重组、对外转让等方式转让不良资产。由此地方AMC 再度扩容,2016-2018 年间又有27 家地方AMC 被批复,同时伴随2017 年银行系AMC 诞生、以及其他非持牌机构的发展,行业多元化“4+2+N”的格局逐步成型。

    我国不良资产管理行业目前主要采取以下三种模式:收购处置、收购重组以及债转股。1)信达和华融不良资产收购处置的收入持续高速增长,近年来该项业务大规模扩张,同时收购处置业务的内含报酬率总体上仍保持稳定,业务质量较有保障。2)收购重组业务近年来收入增速趋缓、增长动能不足,相对应的收益率逐年下滑,近两年趋于保持稳定。近年来类信贷业务需求旺盛,公司业务重心有所倾向,可对债权结构进行深度剖析以进一步重组的业务较少。3)信达在债转股模式具备代表性,公司债转股资产规模近年来保持高速增长,其股权处置收益同样表现良好;未来伴随供给侧结构性改革、国企混改、市场化债转股等政策的推进,债转股市场等待进一步挖掘和优化经营。

    美国主要通过集中剥离处置的模式,依靠成熟的一级与二级市场、政府与金融机构合作以消化不良资产。储贷危机下美国设立重组托管公司(RTC)与“好-坏银行”模式处置,RTC 处置不良资产的方式主要包括:采用公开拍卖与暗盘投标的市场化手段出售贷款和不动产;创新采用股本合资方式;推行住房抵押贷款资产证券化;整合外部资源,签订资产管理合同。同时商业银行将不良资产从母银行的资产负债表中剥离,将其划分给单独成立的子银行作为坏账银行、专职管理与处置不良资产,两者资产负债表实现分离。

    投资建议:龙头AMC 公司优势明显,市场扩容下分工定位可进一步差异化,对标海外资产处置手段可进一步多元化。目前的中国市场,在整体处置过程中不同的风险偏好和交易特征的主体如产业基金、信托公司等参与度不高,市场化运作仍待完善;四大AMC、地方AMC 与银行系AMC 可根据自身的资产处置能力、渠道与客户关系等方面形成细分市场领域的差异化竞争。对比海外的操作经验,我国AMC 公司处置不良资产的手段仍主要集中于传统业务的资产收购处置、方式与盈利途径较为单一,海外平衡采用一级与二级市场的结合,并通过二级市场化操作灵活处置资产。龙头公司具备资产定价与资产处置的核心竞争力,优势地位短期内难以打破。

    风险提示:经济下行周期资产不良率爆发影响不良资产管理公司业绩;竞争加剧导致收购资产成本上升;不良资产管理行业政策收紧影响业务开展。