通策医疗(600763)：省内省外扩张模式逐渐成熟 成长路径清晰的口腔连锁龙头

口腔连锁行业方兴未艾，潜在市场广阔。根据前瞻产业研究院测算，我国口腔市场2017 年达880 亿元，2020 年口腔市场规模有望超过1000 亿元。我们认为，口腔医疗市场目前处于供给小于需求的局面，需求尚未完全释放，在人口老龄化与消费升级两大趋势下，口腔连锁的市场空间广阔。

    公司是唯一一家A 股上市的口腔连锁龙头，未来的成长路径已经逐渐清晰。当前公司已经逐步形成“医院可复制+医生可复制+团队可复制”的成熟体系，省内依托蒲公英计划覆盖浙江省全省，省外通过存济基金打开局面，叠加种植倍增计划与特色医院战略提高高端业务占比，公司未来的发展路径已经逐渐清晰：

    “医院可复制+医生可复制+团队可复制”，模式清晰：1）医院可复制：依托平海路、城西、宁波三家医院，打造“区域总院+分院”模式，实现医院的可复制；2）医生可复制：对标纽约长老会的院校合作模式，组建实质意义上的医生集团，一方面和院校合作解决医生学术需求，另一方面从薪酬体系上解决医生物质需求，具有较强的获医能力；3）团队可复制：学习梅奥模式，专家首诊并设计方案，年轻医生负责实施，可复制性更强。

    省内“蒲公英计划”，省外“存济基金”，扩张路径清晰：省内公司实施蒲公英计划，依托杭口的品牌优势，3-5 年在浙江实现100 家分院；省外公司通过“存济基金”，定向投资北京、武汉、重庆、成都、广州、西安六家大型口腔医院，未来有望在当地区域总院逐渐成熟后，复制公司的“区域总院+分院”模式。

    种植倍增计划+特色医院战略，高端业务占比提升路径清晰：1）启动“种植计划”，提升种植业务占比：公司在2019 年5 月启动种植增长计划，推出低价位种植产品，打破种牙贵的传统思维，未来有望使公司种植牙业务占比提升；2）战略布局特色分院，为公司收入增长保驾护航：公司目前已拥有多家特色分院，包括以正畸为特色的诸暨分院等。未来5 年内，公司将新增紫金港、下沙、滨江、丁桥多个口腔诊疗特色鲜明的分院。

    盈利预测。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为4.71、6.15、8.08 亿元，同比增长41.9%、30.6%、31.3%，对应PE 为64x、49x、37x，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：分院增长不及预期；竞争格局恶化；出现恶性医疗事故