汽车汽配行业报告:中报业绩普遍承压 零部件龙头投资价值突出

类别:港股 机构:招商证券(香港)有限公司 研究员:梁勇活/杨岱东 日期:2019-09-18

上半年行业未现拐点,各板块业绩普遍承压,部分优质公司不乏业绩亮点

    预计整车行业延续存量竞争格局,行业推荐顺序零部件龙头>豪华车经销商龙头>豪华车厂商>自主品牌厂商,行业首选敏实集团

    上半年:各板块业绩普遍承压,行业加剧分化

    上半年行业销量同比下降12.4%。1)整车:自主品牌销量普遍下滑,豪华品牌增长,重点公司销量平均增长0.5%,净利润平均下滑26.4%。毛利率平均收窄3.9ppt至12.5%,除行业景气度外,国五清库对部分品牌毛利率冲击较大。华晨中国(1114 HK,买入)经调整净利润同比降3.8%。宝马销量同比高增26%,品牌终端折扣持续收窄,宝马合资公司净利率环比大幅回升2.2ppt至9%。2)零部件:上半年汽车产量同比下降13.7%,零部件公司收入平均下滑2.1%,其中海外收入平均增长11.2%,国内市场平均下滑18.8%。盈利能力受下游需求挤压,毛利率平均下滑2.6ppt至28.2%。敏实集团(425 HK,买入)收入增长2.3%,净利润下滑9.3%,毛利率环比回升1.6ppt,轻量化/电动化业务开启新增长周期。福耀玻璃(3606 HK,买入)收入增长2%,净利润下滑19.4%,剔除并表SAM影响后毛利率同比仅下降1.3ppt,海外工厂及高附加值产品贡献提升,运营效率稳健。3)经销商:受益豪华车行情,重点公司销量平均增速14.7%,毛利率同比收窄0.5ppt至9.6%。受部分品牌销量低迷及国五清库影响,新车毛利率同比降0.6ppt至3.1%;售后毛利率同比下降0.9ppt至47.7%。中升控股(881 HK,买入)收入/净利润逆势增长16.4%/13.3%,得益于豪华车+日系的优势品牌组合,聚焦核心城市策略及精细化管理能力。

    下半年:整车存量竞争格局未变,零部件龙头投资价值突出

    因去年行业自9月份开始同比双位数下跌,今年年底前行业销量跌幅或逐步收窄,但“低基数”对于支撑行业复苏意义不大,当前的关键因素是需求疲软,判断下半年的车市仍为存量竞争市场格局。当前股价已基本反映四季度的“边际改善”趋势。继上半年减税等政策后,政策面的支持有望延续,鼓励消费(不是刺激消费)的措施将持续推出(如局部放松限购、扩充停车位、简化购车手续、推广ETC疏导交通等),但短期对销量拉动有限。

    行业策略:1)零部件:龙头公司海外市场渗透率提高,海外收入占比近一半且持续双位数增长,有效稀释国内车市下行风险和整车厂行业整合风险。再叠加产品线扩张,令单车配套金额上升,其长期增长的确定性仍未被市场充分认识。行业首推敏实集团,其次是福耀玻璃。2)整车:预计豪华车/日系/德系跑赢市场,中国品牌的市场份额仍受合资品牌挤压,看好华晨中国,近期快速上涨后建议逢低吸纳。自主品牌吉利汽车(175 HK,中性)和长城汽车(2333 HK,中性)存在市场情绪驱动的交易性机会。3)经销商:豪华车经销商持续受益消费升级,限牌放松政策是潜在催化剂,继续推荐品牌组合最具优势的中升控股。4)推荐顺序:零部件龙头>豪华车经销商龙头>豪华车厂商>自主品牌厂商。