洛阳钼业(603993)：二季度盈利企稳回升 钴价有望带动下半年业绩

事件

    营业收入同比下行29%，受累估价归母净利润同比下降74%公司上半年实现营收99.79 亿元，同比下降29%；归母净利润为8.08 亿元，同比下降74.12%。二季度归母净利润4.86 亿元，环比上升52%，同比下降69%。上半年，公司钼金属产量0.73 万吨，同比减少8%；钨金属产量0.52 万吨，同比减少9%；TFM铜钴矿实现铜金属产量8.85 万吨，同比增加5%；钴金属产量0.86万吨同比减少5%；NPM（80%权益）实现铜金属产量1.4 万吨，同比减少16%；黄金产量9834 盎司同比减少29%。公司积极推进刚果（金）TFM铜钴矿24%少数股权收购和 IXM 100%股权收购项目。IXM 收购项目已于2019 年7 月24 日完成交割。

    简评

    二季度盈利企稳回升，钴价有望带动业绩持续反弹

    2019 年上半年销售毛利率为22%，净利润率为7.75%，受到产品价格下行，毛利率较2018 年下降15.6 个百分点，期间费用同比小幅下降2.2%。由于钴价同比大幅下跌，铜钴业务毛利润受到压制，导致公司营收利润承压。公司适时调整开采策略，采集高铜低钴矿点收到一定效果，上半年TFM 项目铜产量上升5%，钴产量下滑5%。季度盈利上已看到积极信号，二季度毛利润15.25亿元，环比上升126%回升明显，归母净利润也出现环比上行。

    公司控制生产成本，二季度钼钴价格上行帮助公司利润回升，随着铜钴钼供需状况好转，预计公司下半年利润仍将保持回升态势。

    2019 年上半年，除钼精矿同比上涨7.6%，其他产品价格均有一定程度下滑。而对公司业绩影响最大的是铜钴商品价格，相较去年同期钴价大幅下跌61%，而铜价也下跌11%，这导致TFM 项目在成本下降8.6%的情况下毛利润率仍大幅下滑38.8%。但随着二季度末钴价的触底反弹及铜价企稳，公司业绩也开始回升。钴价从2018年4 月的高点70 万元每吨下行至2019 年二季度22.3 万的最低点，经过15 个月的连续下行，多家钴矿企业受累钴价利润下滑出现亏损，商品价格已触及行业成本线，随着嘉能可Mutanda 铜钴矿宣布停产，供给短期减少2.5 万吨产量，预计2020 年全球钴供给增速4.6%，供需恢复平衡钴价走出下跌阴霾。另外，钼价格持续上升，二季度同比上涨9%；铌铁价格同比上行1%，巴西磷肥价格保持高位；部分产品的价格回暖支撑了二季度业绩企稳反弹。

    公司资源禀赋处于领先水平，成本相对行业较低。尤其是钨钼的成本，低于市场平均水平，上半年钨价下滑的态势下，钨钼板块毛利润率仍保持55%的高位，板块占公司总毛利润的52%。以铌铁为代表的铁合金业务受益于中国建筑钢材新国标的推行，中国上半年粗钢产量增长10%，钢材产量增长强劲带动铌铁需求，公司也在积极拓展中国铌铁市场多渠道并行发展。巴西磷肥市场前景广阔，随着雷亚尔贬值和中美贸易争端，巴西农作物肥料需求有望上升。根据IFA（国际肥料工业协会）预测，2020 年全球磷肥需求预计增长3.1%。长期看来，人口增长、人均食品消费改善以及农业资源的限制，都将成为推动肥料需求增长的强劲动力。公司在刚果（金）TFM 铜钴及澳大利亚NPM 铜金矿产项目矿产铜年产能22 万吨，钴产能1.8 万吨，受到铜钴价格回调，毛利润贡献率下滑至22%，价格下跌的负面边际效应减小。公司将继续保持稳定的矿产铜产量及运营成本，随着铜钴供给的收缩，价格已经出现企稳反弹态势，下半年铜钴业务板块将助推公司业绩持续回升。

    投资评价和建议

    我们预计公司2019 年到2021 年的营收分别为221.81 亿元、 256.76 亿元和253.33 亿元，同比增长-14.6%、15.8%和-1.3%；实现归母净利润20.09 亿元、37.80 亿元和38.74 亿元，同比增长-56.7%、88.2%和2.5%；每股EPS 分别为0.09 元、0.18 元和0.18 元。每股净资产分别为2.82 元、2.97 元和3.14 元。2019 年到2021 年的对应PE 分别为40.0 倍、21.3 倍和20.7 倍， PB 分别为1.3 倍、1.3 倍和1.2 倍。考虑到矿产铜行业步入高景气周期，铁合金业务迎来结构性利好，给予公司增持评级，2019 年45 倍PE，目标价4.05 元。

    风险分析

    钴矿山项目减产不及预期

    地产销售数据转弱，拖累下游企业开工率，后端铜产业需求不及预期。

    刚果（金）加码税收政策，导致公司经营受损。