国祯环保(300388)：民营水务阵营领军者 工程与运营起头并进

本报告导读：

    国祯环保是目前我国水务市场中运营资产规模最大的民营企业，随着定增完成，资金压力缓解有望释放工程板块业绩弹性。

    投资要点：

    投资建议：预计公司2019-2021年EPS分别为0.49、0.58与0.68元，考虑到公司兼有业绩稳定的运营类资产与高弹性的工程服务业务。参考行业同类企业，给予2019 年20 倍动态PE，目标价9.8 元，首次覆盖，给予“中性”评级。

    民营水务阵营的领军者：公司是2002 年国内水务投资民营化大潮孕育的第一批企业，凭借多年环保设备生产集成经验，切入到污水处理项目BOT 业务中。公司是A 股唯一具有全国性广泛水务资产布局的民营水务企业，通过多年积累污水处理规模达524 万吨/日，其中在建规模139 万吨/日；托管运营规模143 万吨/日，为公司贡献了稳定的现金回流。同时公司积极开展环保工程类业务提升业绩弹性。

    定增引入国资股东，对公业务如虎添翼：控股股东国祯集团持股32.46%，作为典型的民营企业，国祯环保以运营高效见长。公司近期完成非公开发行，认购方包括中节能资本、长江生态环保与三峡资本，分别持股8.71%、6.40%和5.23%。通过引入专注于环保产业的国资股东，将有助于公司未来对公业务的拓展，跻身长江流域环保工程与运营服务市场。

    资金压力有所缓解，工程业绩弹性有望提升：公司近期完成非公开发行募资净额9.28 亿元，且PPP 项目贷款逐步到位，前期受制于资金不足导致工程板块进度放缓的问题，有望随着资金压力有所缓解，工程业绩弹性有望提升。

    风险提示：公司目前资产负债率有所下降，7 月底达到72%，仍处于较高水平，或限制未来PPP 工程业务的大规模开展。