化纤行业投资策略报告之二:化纤板块龙头对比分析:业务布局及成长

类别:行业 机构:万联证券股份有限公司 研究员:陈雯/黄侃 日期:2019-09-11

行业核心观点:

    我们认为,2019 随着民营大炼化的陆续投产,利润会从产业链上游往下游逐步传导,上游PX 高度依赖进口的局面将会被打破,下游纺织服装需求相对刚性,看好产业链景气度会持续,四家公司作为产业链上的龙头将明显受益;此外,炼化项目凭借其规模优势、产业链一体化带来的成本优势,一旦投产将会给公司带来巨大的利润,这点从上半年恒力投产以后业绩迅速增长可以佐证,看好民营大炼化项目带来的公司业绩的增长。建议关注桐昆股份、恒逸石化、恒力股份。

    投资要点:

    产业链布局对比:荣盛是最早实现全产业链的,但近年来布局重心主要在上游炼化、PX 端;恒力目前实现全产业链覆盖,核心产品主要偏中下游“PTA+长丝”;桐昆主要产品是涤纶长丝,布局中心也是下游PTA+长丝端;恒逸主营业务是PTA+聚酯,未来拓展的重心相对分散,既有上游文莱炼化项目,又有往下游收购聚酯公司。

    企业规模对比:恒力居首,桐昆最后,截止2019 年9 月6 日,恒力石化市值达到1088 亿,排名第一,荣盛石化以市值703 亿位居第二,恒逸石化和桐昆股份分别以362亿、236 亿分列三四位。

    盈利能力对比:恒力盈利能力最佳,一直保持高速增长;桐昆盈利能力较为稳定;恒逸18 年之前增速迅猛,18 年后逐步放缓;荣盛在16-17 年间由于炼化项目投产增速迅猛,后出现下滑,18 年盈利下滑至16 亿。

    成本控制对比:恒逸成本控制最佳,恒逸的人工成本以及三费都最低;荣盛、桐昆差距不大;恒力的成本控制最差,不过状况在逐步改善,2019H1 已经下降到3.72%。

    研发投入对比:恒力最重视研发投入,研发人员数量及研发投入/营收占比均位于榜首;桐昆研发投入占比位列第二;恒逸研发投入端最不重视,研发人员的数量及投入占比都最小。

    风险因素:中美贸易摩擦加剧、原油价格下跌、民营大炼化项目投产不达预期、下游纺织服装需求大幅下滑。