股指期货研究：降准已出 降息不远 股债仍是双牛
要点：
宏观事件：中国人民银行决定于2019 年9 月16 日全面下调金融机构存款准备金率0.5 个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。此外，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1 个百分点，于10月15 日和11 月15 日分两次实施到位，每次下调0.5 个百分点。
此次降准需要关注的要点：第一，释放长期资金约9000 亿元，其中全面降准释放资金约8000 亿元，定向降准释放资金约1000 亿元。第二，此次降准能有效增加金融机构支持实体经济的资金来源，还能降低银行资金成本每年约150 亿元，进而有效传导至实体经济降低实体经济融资成本。第三，此次降准与9 月中旬税期形成对冲，而且定向降准分两次实施，有利于稳妥有序释放资金，并非大水漫灌，稳健货币政策取向没有改变。
我们的解读
一切皆是那么的熟悉。LPR 改革，从国常会到落地仅经历了5 天左右。降准，从政策信号到落地仅经历了7 天左右。
“全面+定向”的降准政策组合过去也曾出现过，今年则首次，此次宽松力度也强于5 月的定向降准。
此次央行降准的背景。全球经济增速放缓，关税问题层出不穷，央行宽松政策重启，国内经济面临下行压力。
此次央行降准的目的在于通过加大逆周期调节的力度，起到稳定经济增长和社会预期的目的，进而实现“六稳”目标。一方面，地方专项债发行需要流动性支持。另一方面，LPR 改革后信贷息差等定价因素的存在导致未来央行仍需通过下调MFL 利率或加大OMO 市场投放来达到降息的目的。此次央行的降准，既可以通过流动性投放来降低资金成本，也可以通过流动性投放来降低企业的风险溢价，最终两者结合达到降低实体经济融资成本的目标。
9 月大概率降息，但不是通过传统的降低贷款利率而是通过下调MLF 的利率来达到。
股债仍是双牛。股牛。8 月20 日1 年期LPR 6 个BP 的降幅向市场传递的更多是资本市场改革加速的信号，短期更多的是从风险偏好角度对A 股形成驱动。中期，LPR存在下调的空间，进而会从企业盈利与无风险利率等多角度对市场形成驱动。而此次央行的降准，符合市场对政策稳经济的预期，其再度将从盈利、无风险利率与估值等多角度对股市形成驱动。此外，当房地产步入存量市场后，无效率资金将逐步流出，进而分流至价值相对处于洼地的市场，比如当前的A 股市场，资产配置角度也有利于A 股的上涨。债牛。经济增速逐步下行，全球央行步入宽松，实体融资需求减弱，企业融资成本下滑，这一切皆有利于债市的走牛
宏观事件：中国人民银行决定于2019 年9 月16 日下调金融机构存款准备金率为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2019 年9 月16 日全面下调金融机构存款准备金率0.5 个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。此外，再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1 个百分点，于10 月15 日和11 月15 日分两次实施到位，每次下调0.5 个百分点。
此次降准需要关注的要点：第一，释放长期资金约9000 亿元，其中全面降准释放资金约8000 亿元，定向降准释放资金约1000 亿元。第二，此次降准能有效增加金融机构支持实体经济的资金来源，还能降低银行资金成本每年约150 亿元，进而有效传导至实体经济降低实体经济融资成本。第三，此次降准与9 月中旬税期形成对冲，而且定向降准分两次实施，有利于稳妥有序释放资金，并非大水漫灌，稳健货币政策取向没有改变。
我们的解读，降准已落地，降息也不远，股债仍是双牛
1、一切皆是那么的熟悉
LPR 改革，从国常会到落地仅经历了5 天左右。8 月16 日，李克强总理主持召开国务院常务会议，其中提到改革完善贷款市场报价利率形成机制。17 日，央行发布中国人民银行公告〔2019〕第15 号，决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制。20 日，最新版贷款市场报价利率LPR 正式公布，1 年期LPR为4.25%，5 年期以上LPR 为4.85%。
降准，从政策信号到落地仅经历了7 天左右。8 月31 日，国务院金融稳定发展委员会召开第七次会议指出，继续实施好稳健货币政策，保持流动性合理充裕和社会融资规模合理增长。鼓励银行利用更多创新型工具多渠道补充资本，真正落细落实尽职免责条款，有效调动金融机构业务人员积极性，大力支持小微企业，全面加大对实体经济的支持力度。9 月4 日，李克强总理主持召开国务院常务会议指出，坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，引导金融机构完善考核激励机制，将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。
9 月5 日，金融委召开全国金融形势通报和工作经验交流电视电话会议，指出加大逆周期调节力度，下大力气疏通货币政策传导机制，支持银行更多利用创新资本工具补充资本金，引导金融机构增加对制造业、民营企业中长期融资。9 月6 日央行宣布降准。
2、“全面+定向”的降准政策组合过去也曾出现过，今年则首次，此次宽松力度也强于5 月的定向降准历史上，“全面+定向”的降准政策组合也曾有过，分别出现在2015 年的2 月、4 月、8 月和10 日。此次，“全面+定向”的降准政策组合在今年尚属首次。一方面，此次降准政策组合既是18 年降准政策的延续，也是上半年定向降准政策的接力（5 月6 日央行决定从5 月15 日开始对服务县域的农村商业银行实行较低的存款准备金率8%，释放长期资金约2800 亿元，此次调整将于5 月15 日、6 月17 日和7 月15 日分三次实施到位），同时，更可以看做是央行对流动性的精准灌溉。另一方面，尽管相比于5 月央行近2800 亿的定向降准，此次定向程度略弱些，但由于是“全面+定向”的政策组合，因此，此次降准政策的力度无疑是超过上半年的。
3、此次央行降准的背景
全球经济增速放缓。09 年美国经济开始复苏，此类复苏周期已接近历史最长时期，而从各项经济增速指标来看，美经济增速已显现疲态。欧洲经济，不仅经历08 年全球金融危机的折磨，而且随后还经历了欧债危机的痛苦，如今连德国的经济增速都开始下滑，更不用说欧洲其它经济体的经济增速了。况且，欧洲还将面临英国脱欧，意大利政局不稳等因素。新兴市场，则一如既往的不平淡，从最早的巴西到如今的阿根廷，事件是一件接一件的发生。中国，则在经历09 年4 万亿后的辉煌后，经济增速一路下行至今，与此同时，还面临转型的压力。
关税问题层出不穷。中美贸易摩擦不断反复，经历一年多的时间，至今仍未能尘埃落定。此外，欧美，日美等国还存在一系列关税问题。
央行宽松政策重启。经济增速的放缓，贸易摩擦的加剧，最终导致央行货币宽松的重启，就连最强硬的美联储今年7 月也降息25 个BP，最新情况则是9 月6 日俄罗斯央行宣布降息25 个BP，利率达到五年半低位。
国内经济面临下行压力。国内经济同样如此，投资增速下滑，消费未见好转，贸易增速始终受制于全球贸易摩擦。
此种环境下，央行持续强调资金脱虚入实，强调金融机构对实体经济的支持作用，体现为财政的积极与货币的稳健。未来财政通过地方专项债发力，货币则通过降准与降息发力。
4、央行降准的目的
此次央行降准的目的在于通过加大逆周期调节的力度，起到稳定经济增长和社会预期的目的，进而实现“六稳”目标。一方面，今年地方专项债需要在9 月份全部发行完毕，同时，2020 年的部分发行额度也将提前至今年，这些均需要流动性的支持，而央行通过降准能实现对地方专项债发行的支持。另一方面，LPR 改革后，加点幅度主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。而在这几项参数当中，信贷息差占据的比重较大，信贷息差等定价因素的存在导致未来央行仍需通过下调MFL 利率或加大OMO 市场投放来达到降息的目的。此次央行的降准，既可以通过流动性投放来降低资金成本（此次降准将降低银行资金成本每年约150 亿元），也可以通过流动性投放来降低企业的风险溢价，最终两者结合达到降低实体经济融资成本的目标。此外，地产融资渠道受到限制，央行投放的流动性也不会再像以前那样流入房地产市场，进而也能保证这部分资金流入实体。
5、9 月大概率降息，但不是通过传统的降低贷款利率而是通过下调MLF 的利率来达到9 月有两笔MLF 将到期，其中9 月17 日有一笔2650 亿MLF 到期，我们倾向于认为央行此时大概率通过下调MLF 的利率来达到降息的目的。一方面，9 月18 日美联储大概率降息25 个BP，9 月17 日的时间点离美联储的降息时间较近。另一方面，9 月17 日下调MLF 利率后，最新一期LPR 报价将于9 月20 日公布，17 日MLF 利率的下调也有利于20 日LPR 最新报价的下调。此外，随着市场利率的下行，政策利率下调也能避险货币市场一二级利率的扭曲，一定程度上类似于美债收益率倒挂倒逼美联储降息一样。
6、股债仍是双牛
股牛。8 月20 日1 年期LPR 6 个BP 的降幅向市场传递的更多是资本市场改革加速的信号，短期更多的是从风险偏好角度对A 股形成驱动。中期，LPR 存在下调的空间，进而会从企业盈利与无风险利率等多角度对市场形成驱动。而此次央行的降准，符合市场对政策稳经济的预期，其再度将从盈利、无风险利率与估值等多角度对股市形成驱动。此外，当房地产步入存量市场后，无效率资金将逐步流出，进而分流至价值相对处于洼地的市场，比如当前的A 股市场，资产配置角度也有利于A 股的上涨。
债牛。经济增速逐步下行，全球央行步入宽松，实体融资需求减弱，企业融资成本下滑，这一切皆有利于债市的走牛。
