中国联通(600050)：5G全面推进共建共享 节约资本开支 5G网络建设提速

事件：公司9 月9 日晚发布公告，中国联通股份有限公司控股控股子公司中国联通（香港）股份有限公司之全资附属子公司中国联通有限公司（联通运营公司）与中国电信股份有限公司签署了《5G 网络共建共享框架合作协议书》，联通运营公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G 接入网络。

    评论：

    1、共建共享有助于降低建设和运维成本，有望加快5G 建设步伐

    根据合作协议，联通运营公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G 接入网络， 双方划定区域，分区建设，各自负责在划定区域内的5G 网络建设相关工作，谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。5G 网络共建共享采用接入网共享方式，核心网各自建设，5G 频率资源共享。双方联合确保5G 网络共建共享区域的网络规划、建设、维护及服务标准统一，保证同等服务水平。双方用户归属不变。

    网络建设区域上，双方将在15 个城市分区承建5G 网络（以双方4G 基站（含室分）总规模为主要参考，北京、天津、郑州、青岛、石家庄北方5 个城市，联通运营公司与中国电信的建设区域比例为6:4；上海、重庆、广州、深圳、杭州、南京、苏州、长沙、武汉、成都南方10 个城市，联通运营公司与中国电信建设区域的比例为4:6）。联通运营公司将独立承建广东省的9 个地市、浙江省的5 个地市以及前述地区之外的北方8 省（河北、河南、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、山东、山西）；中国电信将独立承建广东省的10 个地市、浙江省的5 个地市以及前述地区之外的南方17 省。

    资本开支方面，2019 年上半年公司资本开支220 亿元，其中58%用于移动网络，27%用于基础设施、传输网及其他，15%用于固网宽带及数据方面的建设和投入，从全年来看，预计2019 年全年资本支出共580 亿元，48%用于移动网络，34%用于基础设施、传输网及其他，18%用于发展固网宽带及数据。共建共享尤其是5G 频谱共享，有助于降低5G 建设和网络运维成本，有望加快5G 建设步伐。

    2、下属公司混改积极推进，云南混改成效明显

    公司作为中国国企混合制改革排头兵，积极引入BAT 等战略投资者，并实行精简机构，降本增效等一系列改革措施之后，已初见成效，云南混改为公司提供新的发展样板，积极拥抱互联网转型，云南混改成效显著。云南分公司首期7 个本地网改革成效显著，2018年云南混改引入建设资金12 亿元，收入同比上升17.7%，云南省公司减亏2.5 亿元，云南混改将于今年扩大委托承包运营合作至全省。

    3、3G 占尽优势，4G 后发难制人，5G 代际更迭迎来新机遇

    3G 时代，公司坐拥WCDMA 制式红利，技术和产业链的优势使得其在3G 时代优势明显；4G 前周期，由于对4G TDD 基站投资未能率先卡位，错过4G 基站最佳投资时机，经营和财务陷入困境，4G 后周期，中国联通率先寻求变革，对外拥抱互联网企业，引入BAT 战略投资者，运营更加靠近互联网用户端，对内进行机构全面改革，撤裁冗余部门及人员，云南联通作为试点探索民营承包结合，降本增效成效显著，从2017 年开始，公司经营数据及财务数据全面回暖，实现底部 “V 型反转”；面向5G 大变革时代，运营商有望从管道化向全面数字化运营综合体跃升，物联网To B 带来新的收入增长点，联通作为拥抱改革的排头兵，有望在5G 时代重新赋能，揭开新的发展篇章。

    4、对比全球主流运营商，公司估值仍有提升空间

    从PB 估值来看，与全球主流电信运营商相比，中国运营商PB 估值普遍较低，海外主流运营商如Verizon、德国电信、西班牙电信、英国电信PB 普遍在2 倍以上，国内三大运营商普遍在1.5 以下，国内运营商估值仍有提升空间。回溯历史，3/4G 周期公司估值也都突破2 倍PB 以上，目前公司估值仍在相对历史低位，蕴含市场在新代际更迭进程中，对运营商价值的重估和高期望，运营商有望在物联网、政企业务、边缘计算等领域寻找新的利润增长点，对比历史估值水平，我们认为未来估值仍有提升空间。

    5、国企混改先锋，5G 重新赋能迎来新机遇，维持“强烈推荐-A”评级

    联通作为国企混改龙头，混改初见成效，5G 时代公司迎来新发展机遇。我们预计2019-2021 年净利润分别为59.28 亿元、80.80 亿元、94.33 亿元，对应2019-2021 年PE 分别为33.1X、24.3X 和20.8X， PB 分别为1.3、1.3 和1.2 倍。给予“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：混改整合进度不及预期、运营商市场竞争加剧、5G 投资不及预期