碧水源(300070):中交建入股信用背书 降息周期股债估值修复

类别:创业板 机构:长江证券股份有限公司 研究员:凌润东/任楠/徐科 日期:2019-09-09

中交建入股碧水源,资源+技术互利共赢

    2019 年7 月18 日,碧水源公告与中国城乡(中交集团全资子公司)完成过户登记手续,公司原实际控制人及其他股东合计向中国城乡转让3.2 亿股,平均转让价格8.9 元/股。转让完成后,中国城乡成为公司第二大股东,持股比例为10.12%。

    中国城乡定位以水务、能源及生态环境治理为核心业务板块,此外重点布局城乡综合发展及城乡产业发展,碧水源目前聚焦污水处理核心设备及环境流域治理领域,双方将结合资源禀赋及技术优势,实现共赢。

    PPP 商业模式承压,碧水源或重回轻资产路线

    目前来看,制约工程类公司发展的主要瓶颈仍是资金成本、回款速度等宏观环境。

    虽然近期有基建刺激政策出台,但是以投资拉动收入的商业模式没有改变,资金掣肘仍是相关企业持续高速发展的重要阻碍。截至2019 年9 月6 日,中国交建累计PPP 项目中标额为3,626 亿元,碧水源累计中标额为854.2 亿元。若未来中国城乡或中国交建工程订单中涉及到核心膜设备从碧水源采购,公司商业模式将进一步改善,毛利率或有所提升。事实上,公司2018 年承接项目已经开始逐渐从PPP 向EPC 转向,收现比大幅好转,现金流量表质量逐渐提升。

    水环境仍是未来重点,光环境业务增速明显

    2019 年两会“部长通道”中,生态环境部部长李干杰再次强调聚焦打好七场标志性战役,其中流域综合治理是重点,区域来看将聚焦长江及渤海湾,流域治理需求仍较大;宏观经济压力上行,“夜游经济”愈受重视,根据弗若斯特沙利文报告,2018 年中国灯光秀市场的市场规模达到人民币1,057 亿元,良业环境2018 年市场占有率排名第一,为2.01%,良业环境承诺2019、2020 年净利润分别不低于7.6 亿元及 10.2 亿元。

    投资策略:看好降息周期背景下股债估值修复机会

    短期来看,碧水源股权转让对交建中国城乡有业绩承诺,2019-2021 年利润增速分别不低于10%、15%和20%;此外,公司于2019 年4 月完成股权激励计划,业绩考核目标为以2018 年净利润值为基数,2019 年和2020 年净利润增长率不低于5%、8%;债券角度来看,公司融资渠道通畅,且负债结构在逐渐改善,目前债券收益率具备一定吸引力。预计公司2019-2021 年净利润分别为13.7、15.5、18.6 亿元,EPS 分别为0.43、0.49 和0.59 元/股,目前股价对应PE 分别为16x、14x 和12x,给予“增持”评级。

    风险提示: 1. 宏观去杠杆政策及PPP 清库未有积极变化;2. 企业融资成本持续上行。